百润股份公布三季报：前3 季度实现销售收入9748 万，同比下滑22.7%；实现净利润3194 万元，同比下滑45.6%。预计去年实现净利润3849-4619 万元，同比下滑40%-50%。
    3 季度单季实现销售收入3400 万元，同比下滑22.3%；实现净利润1300 万元，同比下滑35.9%。由于3 季度少有烟用香精订单确认，因此预计食用香精部分依然延续了2 季度的下滑态势，但相比2 季度下滑28.6%略有好转。我们认为主要原因依然在于下游软饮料企业的不景气，从下游软饮料客户销售情况看，即使是推出一系列新品的前提下，某大型软饮料及休闲食品供应商的果汁饮品销售额自2 季度开始下滑，势必对应着旧有单品较大程度的下滑，从而给公司销售收入带来冲击。我们预计4 季度食用香精部分依然延续下滑态势，而600-700 万烟用香精订单的确认使得4 季度单季收入与去年同期基本持平。；3 季度单季毛利率72.88%，较2 季度的70.59%略有恢复，随着4 季度烟用香精比例的增加毛利率应该有进一步提升。另外，公司每年都有400 万左右的政府补贴，预计将于4 季度确认营业外收入。
    费用端固化部分使得费用率在收入下滑的情况下大幅提升，销售费用率及管理费用率相比去年同期提高了4.8 个百分点和10.2 个百分点。
    由于食用香精销售并未出现明显好转，我们下调全年盈利预测。预计2013-2015 年公司实现销售收入1.36亿、1.73 亿、2.25 亿，实现净利润4999 万元、6532 万元、8669 亿元，增长-35%、31%、33%，实现EPS0.31、0.41、0.54 元。按照2014 年33-37 倍PE 对应目标区间13.5-15.2 元，维持“增持”评级。
    风险提示：1、短期业绩低于预期带来的下行风险；2、食品安全问题；3、下游产品快速成长期提前结束。