投资要点
    百润股份公布了2013 年1 季报：实现销售收入2902.5 万元，同比下降14.91%；归属上市公司股东净利润827.5 万元，同比下滑29.95%；扣非后净利润为817.2 万元，同比下滑30.69%。低于预期。
    公司 1 季度业绩低于预期的主要原因为：1、收入低于我们的预期：总收入中，我们预计其中烟用香精约400 万元左右，下滑一半，而食用香精约2500 万左右，小幅增长。我们认为烟用香精下滑主要源于季度之间结算的波动，而并非烟草需求出现下滑，从行业数据来看，2013 年1-2 月的烟草行业营业收入同比增长13.8%，仍处于稳健增长的水平，同时烟草行业毛利率水平达77%，仍处于上升通道；2、毛利率低于我们的预期，公司1 季度单季综合毛利率仅71.2%，主要因为高毛利率的烟草香精占比下滑，导致整体毛利率低于预期。
    由于人员工资的上涨、年终奖金的发放，公司1 季度的销售费用率上升3 个百分点至13.26%，管理费用率上升6 个百分点至34.95%，导致最终的净利率由去年同期的34.64%下滑到28.51%。
    同时公司公布了2013 年1-6 月的盈利预测，预计净利润为2711.9 万至3874.1 万元，变动幅度为-30%至0%。2012 年公司在1 季报的同时也公布了半年报盈利预测为0%-30%，但是2012 年7 月3 日公布了半年报业绩预告修正公告将预告修正至80%至100%。因此我们认为公司对自身的业绩预测也具有一定的不确定性。
    我们认为随着2、3 季度下游软饮料行业销售旺季的到来，公司业绩将呈现明显改善，而且随着高毛利率的中国风口味香精占比提升，毛利率也会呈上升趋势；在费用率方面1 季度一般都是全年的高点，因此我们认为2、3 季度的业绩情况将逐步好转
       我们略微下调对公司的盈利预测，预计公司销售收入在2013-2015 年达2.23 亿、2.96 亿和3.93 亿元，增速为35.6%、33.0%和32.5%；归属母公司净利润分别为1.05 亿、1.43 亿和1.93 亿元，增速为37.3%、35.6%、34.9%；EPS 为0.66、0.90、1.21 元。目标价区间24.42-25.08 元，维持“买入”评级。我们长期看好百润股份研发端的核心竞争力及其成长性，虽然短期业绩低于预期可能会导致股价下跌，但是我们认为下跌即是买入的好机会。
    风险提示：1、食品安全问题；2、下游产品快速成长期提前结束。