投资要点
    公司2013 年上半年营业收入同比上升13.29%，净利润同比下降34.96%，其中第二季度单季营业收入同比上升33.44%，净利润同比下降58%，剔除出售商铺收入后上半年公司营业收入同比增长2.4%，零售终端的不景气、期间费用大幅增长以及母公司所得税率的上调是公司净利润增长远逊于销售收入增速的主要原因。公司预计前三季度净利润同比下降幅度为50%-20%。
    由于高毛利率的报喜鸟品牌收入占比下滑以及促销力度的加大，上半年公司综合毛利率同比下降2.23 个百分点。整体期间费用率同比上升5.63 个百分点，拖累业绩，由于直营市场投入支持力度的加大，公司销售费用率同比上升8.67 个百分点，管理费用率与财务费用率有小幅下降。  
   货款回笼的下降导致上半年公司经营活动现金流净额同比大幅下降，半年末公司应收账款较年初下降27.06%，存货余额较年初上升10.50%。  报喜鸟与HAZZYS品牌保持净开店节奏，其中上半年报喜鸟小幅新增12家门店， HAZZYS 销售占比迅速提升，达到13.65%，上半年新增13 家门店。圣捷罗品牌在上半年大幅渠道调整，净关店33 家，法兰诗顿与欧爵分别净关店3 家与6 家。
    上半年公司收入增速的下滑基本上与行业调整节奏一致，主品牌销售有所下滑， HAZZYS 等副品牌收入的增长对公司整体收入增速有一定的贡献，但综合毛利率的下滑、期间费用率与所得税率的上升将继续拖累公司业绩，预计今年公司将继续放缓开店节奏，预计短期经营业绩难见好转。
     财务与估值 根据中报和目前终端不景气形势，我们下调2013-2015 年公司开店增速及店效， 预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.57 元、0.64 元与0.76 元（原预测为0.71 元、0.81 元和0.96 元），维持公司2013 年12 倍PE 估值，对应目标价6.84 元，维持公司"增持"评级。
     风险提示 国内宏观经济的复苏缓慢对终端消费的负面影响，大小非减持压力等。