报告摘要：
    2013 年上半年，公司共实现营业收入41.39 亿元，同比增长9.9%；实现归属于母公司股东的净利润1.24 亿元，同比增长17.07%。实现每股收益0.30 元。
    2013 年上半年，公司旅游主业（旅行社+景区+酒店）实现收入31.67 亿元，同比增长6%。其中，观光游收入同比增长12%；度假游收入同比增长29%；商旅管理收入同比增长13%。会展业务虽然受到政府公务开支缩减等不利因素的影响，但仍同比增长5％。中青旅山水酒店收入同比增长11.36%。在政府严控“三公”消费及禽流感突发影响的情况下，乌镇累计接待游客265.45 万人次，同比减少5.69%，在接待游客量有所下滑的情况下，乌镇景区经营业绩仍然保持稳定增长，累计实现营业收入3.45 亿元，同比增长10.6%；实现净利润1.34亿元，同比增长15.5%。
    公司未来看点：1）公司旅游主业增长良好，盈利结构将进一步优化，随着地产业务对公司业绩贡献的下滑，旅游主业将是公司利润贡献的主要来源。2）乌镇景区虽然上半年游客量有所下滑，但是经营业绩依旧良好，主要得益于西栅景区游客的增长和人均消费水平的提高。我们预计2013 年全年乌镇景区的净利润在2.8 亿元左右。7 月24 日，公司公告以6750 万美元受让Hao TianCapital I, Limited 和 Hao Tian Capital II, Limited 持有的合计15%的乌镇旅游股权，公司对乌镇的持股比例增加至66%。我们预计，此次收购将增厚公司13 年每股收益在0.04 元左右。3）古北水镇预计在今年10 月正式运营，将为公司业绩带来突破，项目培育期约2-3 年，我们看好其定位休闲度假的发展模式。公司对古北水镇的权益比例亦因乌镇股权收购由33.7%提升至36%。4）继乌镇和古北水镇后，公司第三个异地复制项目预期强化。
    公司盈利预测与投资策略：乌镇景区经营业绩持续增长，古北水镇前景看好。
    我们预计公司2013-2015 的EPS 分别为0.75 元、0.87 元和1.02 元，公司目前股价16.99 元，对应PE23 倍、20 倍、17 倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：古北水镇开业时间低于预期、房地产结算存在不确定性等。