投资要点：
    公司公布半年报，1-6 月实现营业收入76.43 亿元，实现归属于母公司所有者的净利润7.9 亿元，同比分别增长103.8%和22.1%，实现EPS0.68 元。
    毛利水平下降因结构性调整，未来有望回升。报告期内，公司毛利率仅为29.1%，同比下降了12.3 个pc，我们判断原因在于：（1）公司去年上半年调整库存结构，加快成本较高的中高端项目去化，鉴于当时市场初始回暖以刚需盘为主，公司多采取以价换量的销售策略，牺牲了部分利润。（2）公司过去的中高端项目过于专注品质，成本控制不力，致使弱市下销售阶段迫于去化回款压力定价未能同比例提升，典型如北京金科王府项目的销售初期。调整期后，产品从造“好房子”向“造好卖的房子”转型，刚需盘比例已占比70%以上，随着市场价格的快速回升（重庆商品住宅价格同比去年底转正后持续攀升至7 月的7.3%），以及去年下半年在毛利水平40%左右的重庆区县销售提速，未来结算毛利水平有望回升至35%左右水平。
    上半年销售受推盘量掣肘，期待下半年爆发。公司上半年实现销售金额约91 亿元，同比增58.8%；其中房地产业务实现签约销售金额84.7 亿元，同比增长59.2%，实现销售面积113 万平方米，同比增长41%。上半年新推货量仅占全年不到30%却完成全年销售计划的近40%，新推盘去化高达近80%。由于公司去年集中于年底拿地，下半年将迎来推盘高峰，即使按照下半年新推55%，存货35%的保守去化率测算，全年销售仍可达232 亿元，同比可增42%。
    财务仍然稳健，再融资有望加大公司扩张步伐。上半年财务费用大增75%，源于去年以来高速扩张背后的信托借款大增。目前，公司货币资金/（短期借款+一年内到期非流动负债）=1.67，较年初提高0.56，财务仍然稳健。随着刚需产品占比提高加快存货周转（“70/30”战略提高至“80/20”）；合资合作力度加大（合资拿地占比30%）；再融资开闸（公司已公布43 亿预案）无疑将使得公司高速扩张下的资金压力大为减轻。公司上半年新增储备仅完成全年计划30%，新增建面/销售面积=3.1，随着下半年销售释放，再融资助力下有望加大扩张步伐。
    盈利预测：我们预测公司2013-2015 年综合收入分别为147.4/198.2/270.4 亿元，同期EPS 分别达1.43/1.79/2.28 元，对应PE8.2X/6.5X/5.1X。给予增持评级。
    风险提示：三四线市场高库存致去化速度低于预期。