与预测不一致的方面
    西山煤电公布2013 年半年度业绩，实现营业收入152.8 亿元，同比下降2.6%；归属于上市公司股东的净利润8.9 亿元，折合每股收益0.28 元，同比下降46.6%。基本符合我们对公司全年净利润同比下滑45%的预测。我们认为，公司业绩同比下滑的主要原因是煤炭价格下跌。
    要点：1) 公司2013 年上半年原煤产量1532 万吨，同比增长6.26%；商品煤销量为1435 万吨，同比上涨32.35%，与我们预期基本一致（全年产销量预测为3014 万吨和2818 万吨）；2）煤炭业务毛利率为44.3%，同比下降7 个百分点，主要是因为上半年公司商品煤均价605 元/吨，同比下跌28%（其中肥精煤价格1022 元/吨，同比下跌25%）；而我们对全年均价的预测为583 元/吨；3）电力热力业务毛利率为17.6%，同比上升了11 个百分点，而我们的全年毛利率预测为22.7%，随着下半年动力煤均价的下滑，我们预计电力业务毛利率将进一步上升。
    往前看，随着近期钢铁市场的回暖，3 季度焦煤价格止跌企稳；但短期内需求难以大幅改善，而且资源整合矿陆续投产，供给端仍有一定压力。由于二季度煤价持续回落，三季度煤炭均价将低于二季度；而且公司的许多成本会在四季度集中体现，我们预计下半年业绩将会低于上半年（去年上下半年公司EPS 分别0.526元和0.049 元）。我们预计2013 全年利润应与我们的预期保持一致。
    投资影响
    我们维持当前盈利预测和基于 EV/EBITDA 的12 个月目标价人民币7.32 元不变，并维持中性评级。
    上行风险：需求好于预期；下行风险：煤价下跌幅度高于预期。