一季报略超预期，源于增值税返还
    13Q1实现营业收入39.38亿元，同比增长18.54%；净利润4.96亿元，同比增长48.07%，EPS约0.56元，略超我们预期（0.54元），因为当期计入增值税返还约2282万元。
    预计三亚店销售保持快速增长，传统出境免税业务销售好转1）我们预计13Q1三亚店销售额约10亿元，同比增长60-65%。受益于免税额度提高（12年11月开始），13Q1三亚店人均消费接近4000元，同比增长约70%；比12Q4环比增长约20%。2）我们推算13Q1传统出境免税业务盈利增速提升至30%左右，考虑到去年部分品牌推迟采购造成的低基数效应，以及公司应对近年船供、港澳边境香烟销售下滑所采取的销售结构调整措施，我们预计今年传统出境免税销售额增速恢复至15%（vs. 9.8% 2012年）。
    海棠湾国际购物中心项目——从免税运营商向旅游零售商的转型定向增发项目三亚海棠湾国际购物中心计划将于13年底部分营业（以香化产品为主），14年下半年全面投入运营，集免税、有税、餐饮、文化等多种业态。海棠湾项目是公司向旅游零售商转型的关键，具备长期成长潜力。
    估值：维持目标价37.4元和“买入”评级
    基于VCAM贴现现金流模型得到目标价37.4元（WACC=8.7%）。公司盈利短期快速增长可期；京沪市内免税店国人购物政策、白云机场入境免税店、三亚离岛免税政策放松等存在获批预期，将成为公司股价催化剂。维持“买入”。