同仁堂(600085.CH/人民币22.80, 未有评级)发布2013 年一季报，报告期公司实现销售收入27.76 亿元，同比增长20.87%；实现归属于母公司净利润1.90 亿元，同比增长24.62%，符合预期。其中母公司同仁堂股份实现销售收入8.12亿元，同比增长11.41%；净利润9,112.53 万元，同比增长21.90%，与去除商业并表因素的母公司12 年同比增速（约18%）相近，持续稳健增长。
    报告期公司综合毛利率为43.89%，同比微升。期间费用率为30.03%，同比下滑0.56 个百分点；其中销售费用率21.22%，同比下滑0.73 个百分点；管理费用率8.55%，同比微升0.11 个百分点；费用控制相对较好。报告期公司综合净利率水平10.71%，同比上升0.42 个百分点。
    我们预计报告期公司工商业均平稳增长，延续了 2012 年以来的生产经营状态。受公司一线品种结构变化影响（大活络丸、牛黄清心丸等相对高毛利品种同比增速高于六味地黄丸、乌鸡白凤丸等相对低毛利品种），预计工业毛利率水平仍将小幅提升。商业业务收入稳健增长，受益于销售品种的灵活性，预计毛利率仍有提升空间。
    报告期公司应收账款周转天数同比下降2.11 天，存货周转天数同比下降13.54天，公司经营性现金流量净额4.45 亿元，显示经营质量良好。
    报告期公司财务状况再次显示了强大的品牌价值。公司报告期应收账款同比仅提升9.05%，远低于收入同比增速；报告期公司每股经营性现金流为0.67元，经营质量非常健康。
    公司一线品种除安宫牛黄丸外平稳增长，我们预计平均增速在10-15%左右。
    安宫牛黄丸2012 年7 月提价后（我们预计出厂价提升30%以上），我们估计2012 年下半年销售量预计有30%左右的回落，我们预计终端价格的大幅提升（提升幅度约67%）与经销商事前囤货为主要原因；报告期我们预计安宫牛黄丸销售尚未恢复到同比增长的状态，但同比降幅也有所缩窄。考虑到安宫牛黄丸供应有限，在经历3 个季度的渠道调整后，我们预计2013 年2 季度安宫牛黄丸恢复性增长是大概率事件，同时我们预计2013 年上半年出厂价的二次提升可能性有限。报告期子公司同仁堂科技(1666.HK/港币26.25,未有评级)阿胶品种销售需求旺盛，在华北等地区销售较高，我们预计同比增速在20-25%左右。报告期公司温补肾阳金匮肾气丸增长较好，或将成为阿胶之后的第10 个销售额过亿品种，跻身一线品种之列。报告期公司二线品种增长势头良好，调经促孕丸、坤宝丸、牛黄上清丸、偏瘫复原丸等或跻身销售额5,000 万至1 亿元品种之列，对公司产品结构形成有效支撑。
    公司已披露同仁堂国药上市事宜，同仁堂国药初步可供认购发售股份 2 亿股，占预计发行后股本总数的25%。公司目前合计持有同仁堂国药70%股权，预计同仁堂国药上市后稀释股权相对有限。2012 年同仁堂国药录得净利润1.308 亿人民币，同比增长171.0%。
    公司文化底蕴丰厚，品牌优势突出，产品资源丰富，政策风险控。2013 年是公司董事会的换届年，也是此轮现金激励的截止年，我们确能看见公司基本面的向好趋势；公司既往面临的文化品牌与产品品牌相对脱节、品牌难于转化为产品销售业绩的困境局面正在逐渐缓解。公司工业部分一线品种增速稳定，二、三线产品持续快速成长；商业部分质地优良，终端零售药店拥有较强的扩张能力，盈利能力优于行业平均水平，未来政策若有积极变化将更有弹性。我们认为随着营销的日益优化以及产能扩张的兑现，公司潜力将逐步释放。我们看好公司的品牌价值以及长期持续成长的确定性，建议投资者积极关注。