投资要点
    公司2012 年业绩低于预期。报告期内，公司实现营业收入12.87 亿，同比下降21.07%，实现利润总额1.29 亿元，同比下降62%，实现归属于上市公司股东的净利润1.15 亿元，同比下降59%，每股收益0.23 元。第四季度，实现收入2.51 亿元，同比下降38%，实现利润总额-0.62 亿元，同比下降180%，实现归属于公司股东的净利润-0.62 亿，同比下降198%。
    本部去年新接、未执行和海外订单分别为22.8、16.6、3.3 亿，但持续性有担忧。2012 年本部新签订单新增5.1 亿订单，同比增长29.34%，主要依靠SVG、煤炭EPC、HPR 实现增长，分别贡献约5、3.3、2.5 亿订单，HPR订单3 年内难看到增量，煤炭EPC 可能也不是公司未来发展的重点，SVG订单超出预期，其中有2-3 亿海外SVG 订单，持续性相对较好。公司未执行订单同比增长105%，但是估计其中有3.3 亿煤炭EPC 总包、ITER 项目预计有4亿左右订单未执行，其他增量估计主要是海外订单和南网的SVG订单。
    海外市场新签订单3.3 亿，同比增长196%，主要是SVG 在海外有大项目。
    SVG 成为公司超预期产品，但是其他产品没有起色。公司SVG 新签订单9.57亿，同比增长105%，总装机量达到800 套，包括南网3 套35KV/±200MVarSVG 项目、海外市场肯尼迪国家风电接入3 套30KV±100MVarSVG，合同金额2.18 亿，国内国外均取得很大突破，后续存在较大空间。SVC新签订单2.18 亿，剔除去年ITER 项目2 亿多SVC 订单，依然有较大幅度的下滑。高压变频产品本来寄予厚望，但是新签订单3.14 亿，同比增长2%，但公司在大功率高压变频上取得较好成绩，中标LNG、西气东输等大项目。
    销售费用率下降1.25%，管理费用率上升6.3%。公司2012 年销售费用为1.93亿元，同比下降27.15%，销售费用率为14.97%，同比下降1.25%，其中咨询服务费和维修费分别为0.68 亿元、0.45 亿元，分别同比增长153.48%，下降64.24%。2012 年公司管理费用为2.61 亿元，同比增长14.58%，主要是由于公司新设立众多子公司，体量增加较快，管理成本增加。管理费用率为20.25%，同比增长6.3%。其中研发支出和职工薪酬分别为1.22 亿元、0.57亿元，分别同比增长3.35%、73.23%。
    财务与估值
    我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.45、0.54、0.68 元（原预测为0.56、0.68、0.86 元），由于新领导改革低于预期，管理人员增加，管理费用提升,给予2013 年21 倍PE 估值，下调目标价至9.45 元，评级下调至中性。
    风险提示：宏观经济持续下滑、价格战