本报告导读：
    业绩略低于预期，且预收款大幅减少，反映受行业下行影响增长压力显现，预计行业竞争加剧，公司中高档酒继续承压，但股价也基本反映悲观预期，维持“增持”评级。
    投资要点：
    下调盈利预测，维持“增持”评级。受行业景气下行影响，公司销售承压，产品结构降级速度超预期，且因近期行业龙头放弃控量保价策略，预计公司中高档产品将进一步承压，我们下调13/14 年EPS预测为1.95/2.27 元。但股价前期大幅调整后基本反映悲观预期，维持“增持”评级。
    一季度营收、归属母公司股东净利润分别为28、7.5 亿元，同比增长26.3%、32.4%，EPS0.87 元，略低于预期（预期增速为40%）。
    受行业景气下行影响，公司销售承压，产品结构降级速度超出预期。
    公司一季度营收同比仅增长6 亿，而预收款比年初减少了8.8 亿至3.3亿，反映整体营收受行业下行影响较大；且公司毛利率同比基本持平，没有体现去年10 月份对老白汾系列提价20%的效应，预计是营收占比25%左右的高档酒青花30 年销量下滑抵消了提价效应。一季度营业费用率同比增加4.5pct 至24.7%，我们判断或与公司应对后续增长压力对季度费用进行平滑有关，暂无需调整全年营业费用率的预测。
    行业竞争加剧，Q2 起公司中高档酒或将进一步承压。渠道调研显示，政务需求减少，目前公司一批商的中高档产品出现库存压力，青花30 年一批价已逼近出厂价，且近期五粮液调整营销策略，对经销商返利10-15%，放量抢占份额，公司中高档产品或将进一步承压。
    前期五粮液宣布调整营销策略后，公司股价出现了大幅调整，目前基本反映了悲观预期，因此我们仍维持“增持”评级。