主要观点：
    公司发布2012年度经营业绩，收入和利润增速均超出预期。报告期公司实现营业收入64.79亿元，同比增长44.35%；实现营业利润20.15亿元，同比增长47.55%；归属于公司股东扣除非经常性损益净利润13.35亿元，同比增长68.70%；实现每股收益1.53元，同比增长70.05%。公司收入增长速度和利润增长速度均超出我们预期。
    公司收入增长较快，中档白酒增速较快以及省外市场增长较快为其做出了较大贡献。公司本年度白酒收入同比增长44.67%，我们推测其中老白汾和青花瓷系列收入增长贡献最多，两项销量同比增长分别为60%和40%。而较为高端的国藏汾酒和较为低端的玻汾以及杏花村应该同比略有增长。另外，本期内省内外市场销售收入分别同比增长37.10%和53.36%，省外市场的表现突出，销售收入占比继续扩大。虽然白酒行业面临较多困难，但基于公司的品牌影响力以及产品价位适中，同时拥有基础雄厚的省内市场，公司的业绩有望实现平稳增长。
    配制酒收入亦实现了较快增长，但低于预期。公司配制酒收入同比增长39.24%，推测销量增长20%左右，低于我们之前预期，也远低于上年度收入增长幅度。作为公司的主打产品之一，配制酒未来的发展前景依然广阔，只是需要一些耐心。
    公司继续加大营销费用投入，深耕省内外市场，高中低品牌同步推进。公司本期销售费用支出继续保持了较大幅度增长，同比增长49.59%，其中广告费用、市场拓展费用、运输费用以及人工费用是主要增长点，与公司加强品牌建设和深入开展厂商合作的销售策略有关，未来还会继续增长。而公司提出汾酒、竹叶青、杏花村三个品牌全国化协调发展，相信是受当前经营环境影响所提出的新经营策略。
    公司管理费用保持了较低水平增长，管理费用率同比下降。人工费用依然是管理费用增长的主要方面，而存货盘亏金额虽然有所减少但依然较为突出，表明公司存货管理方面存在的一些问题。
    作为转型期的国有企业，公司在管理方面投入了较多力度，但离最终市场化目标还有较长一段路要走。我们认为公司在产品、品牌等方面均有较强竞争优势，但在管理方面与行业内领先企业依然有较大差距。公司也认识到这些问题，一直强调也确实地执行了一些措施来改进自身的管理、财务、制度、内控等，我们从应收账款的管理、存货的管理、财务数据的精细度以及经营的成果等方面的改善都可以看到其努力的结果。管理的改进将极大地提高公司的竞争实力。但是从公司的预付款、存货盘亏、人员结构等方面我们依然可以看到公司尚存在巨大的改善空间，这是公司需要努力的方向。
    公司资产状况良好，资产结构优良。公司期末现金余额24.8亿元，约占资产总额的40%，同时经营性现金流稳健，资产负债率虽然超过40%，但负债以预收账款和应付职工工资及应付税金为主，没有任何有息负债。整体而言，公司资产结构优良，偿债能力强，资产状况良好。
    维持公司“买入”评级。预测公司2013-2015年每股收益分别为1.78元、2.06元和2.38元。结合行业当前的增长速度以及行业内企业的估值水平，给予2013年每股收益20倍的估值目标，则每股目标价为35.6元，继续维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，政策风险。