年报净利润增长29.07%，符合预期。公司于4月19日公布2012年年报。2012年，公司实现营业收入26亿元，同比增长15.2%；实现归属于上市公司股东净利润6.68亿元，同比增长29.07%；期末总股本摊薄每股收益1.16元。业绩符合预期。公司拟每10股派现7元（含税）。第四季度，公司实现营业收入和归属于上市公司股东的净利润分别为8.19亿元和1.97亿元，分别同比增长5.1%和26.07%。终端消费低迷导致收入增速逐季下滑。
    一季报净利润下滑8.22%，超出市场预期。公司于4月19日公布2013年一季报。2013年1-3月份，公司实现营业收入7亿元，同比增长4.7%，增速同比环比均有所下滑；实现归属于上市公司股东净利润1.91亿元，同比下降8.22%。净利润下滑幅度超出市场预期。 
   营销渠道建设放缓是一季度业绩增长不达预期的主要原因。受终端消费低迷影响，公司放缓了营销渠道的建设。2012年全年销售终端净增加124家，未达到年初制定的新开店360家的开店计划。截至2012年末，公司门店总数达到3264家，其中直营店694家，加盟店2570家。我们预计2013年渠道建设仍然无法提速，未来渠道扩张将以向三四城市下沉为主。
    库存有所改善，应收账款有所上升。2012年末，公司服装库存数量503.46万件，较年初下降了8.56%。库存净值6.5亿元，较年初下降了10%。一季度末，库存5.84亿元，较年初减少10.2%。库存周转效率较年初有所提升。由于公司加大了对加盟商的支持力度，应收账款增长较快。2012年末和2013年一季度末，应收账款分别为2.44亿元和2.8亿元，分别较年初增长105%和14.8%。应收账款周转效率较年初均有所下降。 现金流较为良好。2012年和2013年一季度，经营活动现金流净额分别为5.59亿元和1.92亿元，分别同比增长67%和52%。公司现金流较为良好。另外，公司货币资金较为充裕，可以缓解由存货周转和应收账款周转不利对资金链造成的压力。
    一季度盈利能力有所下降。一季度，公司毛利率和净利率同比分别下降了0.17个百分点和3.84个百分点，分别为56.77%和27.26%。在去库存和终端消费回暖不明显的背景下，我们预计2013年公司毛利率和净利率的提升压力较大。 
    谨慎推荐评级。公司"两免三减半"税收优惠到期，2013年企业所得税由12.5%提高到25%。在终端消费低迷的情况下，税收优惠到期将对公司净利润增长形成较大压力。虽然公司在商务休闲领域以及男裤领域占据龙头地位，具有良好的运营能力， 但终端消费低迷影响订货会数据，预计公司2013年收入增长较低，净利润或将出现倒退。我们下调前期对公司的盈利预测，预计公司2013-2014年公司每股收益预计分别为1.09元和1.22元，对应PE分别为13倍、12倍。盈利拐点仍需等待，因此调低评级至谨慎推荐。
    风险提示。成本费用快速上涨；存货持续高企；门店效益提升不力。