终端消费疲弱拖累收入增长
    公司披露2012 年年报：营业收入、利润总额、归属于母公司的净利润分别为：26 亿元、7.72 亿元、6.68 亿元，分别同比增长15.20%、28.35%、29.07%。
    基本每股收益1.16 元，符合预期。全年利息收入为6980.47 万元，刨除利息收入的假设下，主业归属母公司净利润增速约为17.4%。12 年增长结构实现量价齐升。量增4.43%、价格增长10.04%。
    外延式网点扩张有所放缓
    2012 年全年网点净增加124 家到3264 家，其中直营694 家，较上年同期减少19 家。加盟2570 家，净增143 个。销售终端形态较为均衡，其中商场终端数量达到1729 个，占比53.28%，专卖店终端数量为1535 个，占比46.72%，我们预计未来三四线城市市场仍是公司拓展的重点区域。
    13 年Q1 终端消费延续低迷
    由于公司服饰销售市场主要集中于一二线城市，从行业数据看，2012 年一二线城市服饰终端消费弱于三四线城市，渠道终端销售受到一定影响。公司12Q2、12Q3、12Q4、13Q1 单季度收入同比增速分别为：24.90%、14.82%、5.1%、4.70%，增速逐季度下移。公司2013 年一季报显示净利润为1.9 亿元，同比下滑8.2%（按照所得税可比口径的数据则同比增长7.9%）。
    综合毛利率提升，期间费用率小幅下降
    综合毛利率提升2.04 个百分点到57.83%。受财务费用大幅减少的影响，期间费用率下降1.14 个百分点到25.96%。其中销售费用率、管理费用率分别为21.47%、7.17%，较上年同期分别小幅提升0.40、0.29 个百分点。
    盈利预测与投资评级
    受终端消费疲软的拖累，我们预计公司13 年外延式拓展速度将适当放缓，公司规划13 年净增加网点60-100 家。另公司13 年所得税税率调整，我们相应调整公司13-15 年盈利预测，预计公司13-15 年EPS 为1.18/1.32/1.50元，对应13-15 年动态市盈率为12.4/11.1/9.7 倍，买入评级。
    风险提示
    经济增速下移影响终端消费市场，存货增加的风险；渠道租金持续上涨的风险；过于倚重单一产品的风险。