报告摘要：
     2012 年1-9 月公司实现营业收入17.82 亿元，同比增长20.5%； 营业利润5.33 亿元，同比下滑28.5%；归属母公司所有者净利润4.71 亿元，同比增长30.4%；实现每股收益0.82 元。
    三季度营收增速放缓。三季度单季度实现营收5.91 亿元，同比增长14.8%，增速明显放缓；净利润为1.33 亿元，同比仅增长5.7%，低于预期。我们判断收入增速放缓，主要是终端销售疲软，我们预计2012 春夏装截止三季度末的售罄率为60%左右，这会影响加盟商的存货情况和提货能力。为此，公司也加大了对加盟商的支持力度，使得应收账款较年初增长99%至2.36 亿元。 
    公司财务指标分析。报告期内，公司产品结构持续优化，使得1-9 月份整体毛利率同比提升1.4pct 至57.6%，其中三季度毛利率提升1.9pct 至57.7%；1-9 月销售费用率同比上升0.8pct 至21.2%，其中三季度由于公司加大宣传力度，使得销售费用率大幅上升3.4pct 至23.8%；1-9 月管理费用率同比下降0.3pct 至6.7%，变化相对较为平稳；受益于利息收入，1-9 月财务费用率下降2.6pct 至-3.1%；1-9 月份资产减值损失由于存货和应收账款的扩大导致计提损失同比大幅增加3401 万元，占销售比重达1.9%，同比上升1.7pct。 
    盈利预测与投资评级。我们判断终端疲软影响公司外延扩张速度和订货会增速，预计前三季度净开门店80 家左右以及2013 年春夏订货会个位数增长，因此我们下调公司的盈利预测12-14 年EPS 为1.14 元、1.21 元和1.46 元，对应PE 为16 倍、15 倍、12 倍，由于近期股价已大幅杀跌，估值相对较低，维持对公司"推荐"的评级。
     风险提示。经济下滑影响终端消费需求； 13 年所得率优惠到期。