投资要点
    事项：2012 年民生实现归属于母公司净利润375.6 亿元，同比增长34.5%；EPS1.34 元，BVPS5.75 元，全年每股共分红0.3 元，分红率22%。ROE25.2%，ROA1.41%，NIM2.94 (-20BPs YoY)，成本收入比34%(1.6%YoY)，核心资本充足率8.13%，不良率0.76%，拨备覆盖率314.5%，拨贷比2.39%。
    平安观点:
    同业激增、息差摊薄，小微业务稳步推进：年末民生银行资产规模达到32120 亿元，同比增长44%，其中贷款余额13846亿元，同比增长15%，资产规模主要依靠同业规模在2012 年的放量增长（155%YOY），其占资产比重由上年的18.4%上升到32.7%。年末买入返售资产为2011 年的4 倍，主要标的资产为贴现票据和信托受益权，两者占余额的比重分别为84%和13%。同业业务激增的结果是摊薄了高收益资产的占比，造成全年息差比上年下降20BPs；4 季度简单平均计算，息差更是环比3 季度收窄26BPs(与4 季度同业资产规模继续高速扩张有关)。民生银行的特色小微业务发展迅猛，规模同比增长36%，余额达到3169 亿元，占贷款比重上升到23%，同时在定价上保持了较好的上浮比例。我们认为民生这类贷款对客户的议价能力未来会持续保持。展望2013 年，我们预计受到刚出台的银监会相关规定影响，同业资产不会继续高速扩张，贷款占比将有所回升。同时由于民生重定价是股份制银行中最快的，我们认为降息的影响在2012 年已经较为充分体现，预计13 年息差小幅收窄4BPs。
    资产质量出现压力，维持“推荐”评级：
    年末不良率0.76%，不良余额105 亿元，逾期贷款189 亿元。加回核销后不良余额同比净增长48%，不良恶化趋势比较明显。逾期贷款中，90 天以下逾期余额增速高达94%。不良的消化还需要一段时间。拨备覆盖率315%，年化信用成本0.73%，与2011 年保持一致。我们预计2013 年民生的不良仍然有小幅上升的可能，预计不良率为0.79%，信用成本略降至0.6%，2013 年末达到2.5%的拨贷比水平。
    民生的小微特色业务赋予其板块内最高的估值水平。我们认为13 年民生的小微业务依然会保持较快的增长，规模有望在13 年达到总贷款规模的30%，即4600亿左右；民生独特的组织架构也保证了小微贷款政策的顺利执行和积极推广。
    小微的继续快速增长是民生保持较好溢价的主要原因。我们预计13/14 年EPS分别为1.57/1.83 元，净利润增速分别为18.4%和16.7%。目前股价交易于13年约1.35X PB 水平，我们维持其“推荐”评级不变。
    风险提示：资产质量恶化超预期