事 项
    2012 年公司实现营业收入17.77 亿元，同比增长22.26%；归属于母公司的净利润为2.6 亿元，同比增长25.78%，扣非净利润增长28.42%，经营性现金流增长18.11%。每股收益为1.62 元。利润分配方案为10 转10 派3。
    主要观点
    1. 收入和业绩符合预期：同店量增长持平。
    （1）收入拆分：A.公司2012 年底渠道共2273 家，增长19%；我们估计公司12 年提价3%左右，从而推出同店量的增长持平。B.四季度单季收入和净利润同比增长15%和25%。C.实体渠道增长15%，电商渠道增长117%，淘宝双十一销售近7000 万元，电商渠道收入占比达到13%。
    （2）毛利率略有上升。2012 年公司毛利率为48.45%，比上年提高1.41CT，促销对毛利率影响不大，我们分析主要在于公司的成本控制能力。
    （3）费用控制较好。2012 年公司销售费用和管理费用增长了22%和23%。销售费用和管理费用合计占比为27.9%，较上年降低了0.1PCT；这主要是因为研发投入降低为1.01%，较去年降低了0.24PCT。
    2. 区域收入拆分：强势地区有所下降，竞争对手区域成效显著。
    从分地区收入来看，华北地区增长最快（50%，和低基数也有关）；华南地区占比最大，但增速下降（2%）；华东和华中分别均增长了37%，我们认为公司在竞争对手的强势区域仍取得了较高增长，西北、东北空白区域也拓展良好。
    3. 库存和应收账款情况：原材料备货下降带来存货下降。
    公司2012 年的存货为4.37 亿，下降了15%，这主要由于公司原材料备货减少；存货/收入为25%，占比下降11CT，存货周转率小幅上升至1.92，略有改善；存货跌价准备为152 万。应收账款同比增长了12%，信用额度发放得到控制。
    4. 盈利预测和建议
    考虑2012 年基数较高、2 月假期较长，13Q1 业绩还需关注大促效果，业绩增长更可能体现在下半年。维持公司13-14 年EPS 为2 和2.46 元，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1. 地产调控政策的不确定性风险。2. 终端渠道库存压力风险。