业绩难追估值
    净利润同比下降2.68%，符合预期。
    2012年公司实现净利润30.20亿元，每股收益0.32元。期末净资产规模586.80亿元，每股净资产6.12元，全面摊薄ROE5.15%。公司主动性杠杆率1.61倍，同比提升0.19个百分点。2013年1-2月母公司口径实现净利润8.24亿元。
    投资业务线盈利增长弥补传统业务下滑。
    经纪业务市场份额4.50%，同比上升0.41个百分点，佣金率0.078%，同比下降9.85%。投行实现承销净收入6.57亿元，受IPO通道停滞影响，业务模式向股债并重转型。自营实现收益24.54亿元，计提减值8.41亿元。直投浮盈基本释放完毕。资管业务集合理财尚有短板，定向理财增量不增收。
    融资融券、约定购回是创新收益的主要来源。
    2012年末公司融资融券余额70.49亿元，市场份额7.87%，实现利息收入4.37亿元；约定式购回证券交易业务规模14.70亿元，实现利息收入0.35亿元；首批获得OTC业务、中资券商QFII业务资格；全年代销基金收入0.18亿元。
    预计2013年净利润44.71亿元，同比增长48.05%。
    基于日均股票交易额1500亿元等假设，预计2013年每股收益0.47元，期末BVPS为6.47元，主动性杠杆率升至1.74倍。
    预计创新可贡献17.82%的净利润。
    预计2013年对业绩贡献最大的创新收入是融资融券和约定式购回。扣除资金成本（4%）后，预计上述两项创新业务贡献收入13.28亿元，在营业收入中占比12.12%；在创新业务80%营业利润率假设下，可贡献净利润7.97亿元，在全年净利润中占比17.82%。
    业绩难追估值，维持“谨慎推荐”评级。
    2013年公司动态PE23.05倍，低于行业平均的29.48倍； PB1.66倍，低于行业平均的2.09倍。尽管公司估值显著低于行业平均，且资本金充裕，在融资融券和约定式购回等与传统该业务关联度较高的创新业务上仍具领先优势，但在其他创新业务增速尚未明朗的情况下，业绩追估值将是一个痛苦的过程，维持“谨慎推荐”评级。