净利同比增26.70%，实现每股收益1.09元。2012年，公司实现营收159.42亿元，同比增长16.69%，实现营业利润36.14亿元，同比增长32.35%，实现归属母公司净利23.49亿元，同比增长26.70%，实现每股收益1.09元，其中4Q2012公司实现每股收益0.33元，同比增长122.07%，环比增长5.36%，公司4Q2012业绩略超我们预期。同时公司公告2012年利润分红预案，计划每10股派7元，分红率64%。我们维持公司“买入”评级，目标价20.55元，预计2013-2015年EPS分别为1.37元、1.70元、2.24元。
    销量增加，毛利率提升。2012年公司产品销量同比增长约13%，加之MDI市场销售均价同比有所提升，根据百川资讯统计，2012年纯MDI和聚合MDI销售均价同比分别增长约8.5%和13.8%，因此量价齐升下带动公司收入增长16.69%；2012年公司毛利率同比增加约4.33个百分点，主要是售价提升下，MDI和其他业务盈利能力提升，2012年公司异氰酸酯业务毛利率同比提升4.17个百分点，其他业务毛利率同比提升5.04个百分点。
    期间费用率上升，营业外支出大幅增加。2012年公司期间费用率同比提升1.32个百分点，主要是公司财务费用率、管理费用率同比均有所上升，受在建项目资金需求，公司借款大幅增加，公司长期借款较年初增加了10.28亿元，同时公司2012年初发了10亿元的5年期中期票据，因此财务费用较去年同期增加了约1.40亿元，增幅接近1倍。2012年公司营业外支出为1.74亿元，较去年同期大幅增加约1.55亿元，主要是公司淘汰旧有装置带来的处置损失。
    在建工程大幅增加，公司宁波二期技改、烟台工业园区项目进行当中。公司在建工程较年初大幅增加约21.21亿元，增长约141%，主要是宁波二期技改和烟台工业工区两个项目的建设。目前公司宁波厂区拥有约90万吨/年MDI产能，其中宁波一期30万吨/年，宁波二期60万吨/年，宁波二期技改预计2013年中完成，届时，公司宁波厂区将拥有120万吨/年MDI产能，其中一期40万吨/年，二期80万吨/年；公司烟台八角基地计划打造千亿工业园区，规划项目包括MDI搬迁一体化项目、环氧丙烷及丙烯酸酯一体化项目、特种涂料项目，目前MDI搬迁一体化项目正在进行当中，预计2014年底投产，届时公司烟台将形成60万吨/年MDI产能。
    单季度看，公司毛利率逐季提升。2012年4个季度，公司毛利率分别为32.46%、33.03%、35.87%、37.28%，毛利率提升的主要原因是MDI价格的提升，2012年4个季度，华东纯MDI季度均价分别为1.81、2.07、2.21、2.26万元/吨，华东聚合MDI季度均价分别为1.61、1.74、1.95、2.03万元/吨，呈逐步上涨的态势。4Q2012，公司实现营业利润11.74亿元，实现净利润7.00亿元，均创历史新高。
    2012年，虽然聚氨酯下游如浆料、鞋底原液、硬泡等领域需求一般，但2011、2012年全球MDI新增产能较少，加上国内MDI逐步由进口转为出口，2012年国内MDI进口量约为5万吨，较2011年约下降约10万吨，未来有望逐步实现净出口，因此国内MDI呈现供需紧平衡的态势，2012年MDI的价格也波动上行；2013年全球MDI新增产能主要是万华的宁波二期技改项目，产能增幅相对不大，加上下游行业逐步复苏，我们预计MDI的行业景气度有望持续回升。
    目前，在宁波万华完成技改后，烟台万华MDI产能已升至110万吨/年，我们预计公司将占据国内50%以上的市场份额，较2001年20%的份额有了显著的提升，公司行业定价能力提升，2013年公司产能将升至140万吨/年，2014年底公司将具备180万吨/年的MDI产能。另外，公司未来的看点还有30万吨/年TDI项目、环氧丙烷及丙烯酸酯一体化项目。
    我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.37元、1.70元、2.24元，对应2013-2015年12、10、8倍动态市盈率，我们维持公司“买入”投资评级，6个月目标价20.55元，对应2013年15倍动态市盈率。
    风险提示：（1）下游需求持续下行风险；（2）原材料价格波动风险。