投资要点 业绩大幅增长366.7%，但略低于预期。2012 年公司境内机组完成发电量3024.3 亿千瓦时，同比减少3.6%；实现营业收入1339.7 亿元，同比增长4.1%；毛利率为16.3%，同比提高7.6 个百分点；实现归属母公司所有者净利润为58.7 亿元，同比大幅增长366.7%，业绩略低于我们预期。 
    受益煤价下行，业绩大幅增长。2012 年经济增长乏力、水电来水偏丰对公司经营产生不利影响，但煤价下跌使公司业绩大幅增长。2012 年秦皇岛港口煤均价（5500 大卡）为708 元/吨，同比下降12.4%；公司综合入炉标煤单价为811 元/吨，同比下降6.4%，相当于煤炭成本下降了约44 亿元。
    大幅计提资产减值损失，导致业绩略低于预期。2012 年，由于平凉、榆社、辛店二电等机组持续低利润率，公司管理层预期将持续亏损，公司计提了长期股权投资的减值损失约17.6 亿元，利润表中合计减值损失高达8.7 亿元， 影响每股收益约3.3 分，导致业绩低于我们预期。考虑到前几年火电行业的持续亏损，以及火电盈利水平区域极大的差异，我们不排除未来公司继续大幅计提减值损失的可能。
     行业复苏，龙头公司仍具投资吸引力。随着2013-2015 年特高压、核电、天然气发电等非燃煤电源大量投产挤压港口煤需求，加之西煤东运铁路集中投产和煤炭产能释放，预计港口煤供需仍将宽松，而公司主要电力资产分布于沿海地区，将有望直接受益。另外，尽管公司规模高成长时期已过，但未来3 年规模增速仍将可观，公司规划2015 年规模达到8000 万千瓦，三年规模年复合增速可达8.4%。
     财务与估值 我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.62、0.67、0.73 元，其中2013-2014 年业绩分别小幅上调2%、3%，目前股价对应的PE 分别为11.2、10.3、9.5 倍。鉴于公司拥有较高的盈利水平，不低于行业平均的规模增速， 但估值低于行业平均水平，根据我们DCF 估值模型结果，我们维持公司"买入"评级。   
   风险提示。来水偏枯导致煤价超预期上涨；资产减值损失超预期。