ThermoDox 三期临床结果公告点评
    核心观点：
    脂质体药ThermoDox 三期结果未达主要临床终点，后续研究仍将进行公司此前与美国Celsion 公司签订了ThermoDox 的开发和销售协议，Celsion 公司于美国时间1 月31 日宣布，脂质体抗癌药物ThermoDox 联合射频消融治疗原发性肝癌的III 期临床结果未达主要终点。Celsion 公司正在考虑已入组患者的后续试验，以观察包括次要终点和总生存期等其余指标临床情况。此次III 试验是国际多中心临床试验，历时5 年，共入组了11个国家的701 个病例，其中中国大陆病人208 例。
    不积跬步，无以成千里，此次合作是对转型创新药企业的有益尝试此次与Celsion 公司的合作是公司向创新型制剂企业转型的必要尝试。
    虽然III 期揭盲失败将使公司承担500 万美元损失，但在这一过程中公司也积累了与全球创新药企业合作的经验，并在脂质体药物研发这一具有极高壁垒的领域进一步获得了研发经验，公司将继续在包括剂型创新和新分子实体药物方面进行持续的研发投入。我们认为后续可能的多模式国际创新合作及公司自身的创新化学药和生物药进展将持续提升公司内在价值。
    今年制剂销售转型是最大看点，原料药销售有望部分恢复今年制剂销售由于合资公司的成立和行业领军人物的引进而带来的架构变化将成为最大看点。我们认为新销售体系将使抗肿瘤药这一公司优势品种迎来又一春，并使抗感染、内分泌等多条产品线迎来新生，全年销售收入增长有望超过30%。原料药方面将随下游制剂企业逐步完成认证而有所恢复，我们预计上半年由于可能的对欧盟供货增加和下半年的美国抗肿瘤制剂厂商订单恢复而使全年相对平稳。
    短期将有波动，长期价值不改，14 年有望迎来拐点，维持“谨慎增持”我们对12-14 年EPS 预测值分别为0.36/0.43/0.69 元，目前股价对应市盈率分别为47/40/25 倍。看好公司转型及与创新药企合作模式，公司有望成为中国的“Dr. Reddy”。公司短期处于阵痛转型期，预计2013 年还有较大的费用投入，2014 年有望迎来业绩拐点，我们给予2013 年42 倍PE，合理价值18 元，维持“谨慎增持”评级。
    风险提示
    合资公司整合风险；处方药政策导致药品降价风险，尤其抗肿瘤药降价风险；转型制剂和创新药企业的风险；原料药及制剂出口造成业绩波动风险；出口汇率风险。