投资要点：
    2012 年H2 开始以纯苯为代表的芳烃产品价格持续上涨。纯苯市场价格已由2012 年7 月的不足7500 元/吨，上涨至目前的10700 元/吨，价格创出近几年来的新高，涨幅超过40%。在其价格上涨的带动下，下游苯乙烯、聚苯乙烯和可发性聚苯乙烯（EPS）的市场价格相比2012 年年中涨幅也超过30%。
    石化原料轻质化是是价格上涨主因。此轮以纯苯为代表的芳烃产品价格上涨，究其本质原因还是原油轻质化以及美国页岩气大发展带来的整个石化领域重质组分供应规模较少所致。因此从长期来看，以纯苯为代表的芳烃产业链将保持较好的供需结构。
    聚氨酯在保温材料领域对EPS 的替代效应显现。在芳烃产业链中，可发性聚苯乙烯与聚氨酯在保温领域具有互相替代性。EPS 的纯苯单耗是0.83，而聚氨酯纯苯单耗仅为0.32，因此纯苯价格上涨对EPS 价格推动更为明显。近两年聚氨酯保温材料与EPS 的价差一直保持在3000 元以上，但随着纯苯以及EPS 价格的上涨，其价差目前已经只有1000 元左右，聚氨酯在保温材料领域对EPS 的替代效应已经开始显现。
    中性假设下， 2013 年MDI 国内消费量增长12%以上。目前EPS 在保温材料领域的年消费量在100 万吨以上。考虑到价差收窄和公安部“65 号文”的取消，以及聚氨酯本身相较于EPS 的性能优势等因素。我们中性假设，聚氨酯在保温材料领域对EPS的替代达到20%，则2013 年将新增聚合MDI 需求10 万吨，再加上MDI 行业自身5%左右的恢复性增长，则MDI 的国内消费量有望增长12%以上，超过150 万吨。
    2013 年万华开工率将保持高水平。目前国内MDI 产能174 万吨，若按我们预测消费增长计算，2013 年行业平均开工率在86%以上。而对于烟台万华来说，技改扩产30万吨后，现有产能为110 万吨，国内消费增长对其新增产能消化将起到极大作用，因此我们预计其开工率将至少在行业平均水平之上，2013 年销量将接近100 万吨。
    维持“增持”评级。我们预计，公司2012-2014 年每股收益分别为1.05 元、1.33 元和1.60 元，考虑到公司的行业地位、MDI 行业的高进入壁垒和较低的估值水平，以及2013 年MDI 行业需求的超预期可能，我们继续给予公司“增持”评级。
    风险提示：改扩建项目不能达到预期，产品价格大幅波动。