事 项  
   安琪酵母公布三季报，2012 年1-9 月实现营业收入19.57 亿元，同比增长9.15%， 归属上市公司净利润2.00 亿元，同比下滑19.03%；其中，7-9 月份实现收入5.67 亿元，与去年持平，实现净利润0.41 亿元，同比下滑44.59%。  主要观点  
   1. 消费需求平淡，国内外收入保持平稳。   三季度公司在国内国外的收入基本与去年持平，初步判断主要原因仍然是经济下滑需求低迷，整体的消费环境不佳，国内竞争加剧；公司在海外市场投入了大量人力，三季度暂时止住了下滑的势头，保持平稳，但竞争的加剧导致毛利率有所下降。  2. 利润下滑主要因为费用率大幅增加和政府补贴当期减少。   三季度的利润下滑44.59%，一是由于销售费用同比增加约两千万，对于经销商的折扣和促销力度加大，同时新招的工作人员7 月入职，人力方面的支出剧增；二是由于政府补贴当期减少约四千万，两方面的因素叠加在一起拖累利润增长。  3. 糖蜜今年依然保持低位。   从目前的情况来看，北方糖蜜价格略降，南方糖蜜目前报价在800 元/吨，预计今年的价格600-800 元/吨左右，仍然处于低位，预计明年成本端原材料价格的压力并不大。  4. 新产能延后，需求低迷仍需等待。   目前低迷的外围环境下，新产能的建设和投产继续延后，埃及项目仍然在建设中，年底有望投产，宜昌的生物产业园和柳州项目预计12 月份投产，今年的折旧增加不多，主要会在明年，预计会增加五千万左右的折旧。  目前外围需求低迷，原有模式经过二十多年的发展到了一定瓶颈，公司转型的思路还在摸索中，内部仍需协调。我们预计2012E-2014E 的EPS 为1.06 元、1.33 元和1.81 元，目前的股价表现已经在一定程度上体现了风险的释放，维持"推荐"评级。  风险提示  1. 国外政治环境动荡，需求持续低迷。  2. 转型成本过高。