事件
    安琪酵母近日发布2012 年中期业绩报告：
    公司上半年实现营业收入13.90 亿元，同比增长13.32%；实现
归属于上市公司股东的净利润1.59 亿元，同比增长 -8.58%；
    实现每股收益0.48 元。公司业绩低于市场预期。
    点评
    二季度销售环比好转，但出口恢复的拐点迟迟未至拖累业绩公司第二季度整体经营状况要略好于一季度。二季度实现营收7.20 亿元，同比增长18.29%，较一季度增速提高了9.86 个百分点；净利润0.87 亿元，同比减少1.35%，下降幅度较一季度缩窄14.74 个百分点。销售改善主要源于公司国内市场仍保持稳定增长态势。此外公司现金造血功能好转更为明显，二季度经营活动产生的净现金流达0.68 亿元，同比增长101.82%。
    中期业绩低于预期的主要原因还是源于今年以来出口业务恢复缓慢。上半年公司在国外实现收入4.48 亿元，同比下降了3.75%，增速差于去年同期；同时出口业务的盈利能力仍然较差，毛利率仅为13.54%，同比下降了6.66 个百分点；但较去年下半年高5.31 个百分点。由于国际经济增长放缓，中东北非乱局持续，加上人民币汇率升值，导致海外酵母市场竞争加剧，公司的竞争优势有所削弱，产品价格下降，出口业务的恢复预计将需要更长的时间。
    毛利率恢复慢于预期，低价糖蜜下半年将逐渐发力尽管新榨季公司糖蜜采购价格同比下降约25%，但上半年毛利率恢复不及预期。公司中期整体毛利率为30.63%，同比仍下降了1.20个百分点；其中国外市场毛利率同比下降了6.66 个百分点，国内市场毛利率同比下降0.08 个百分点。盈利能力不达预期是因为期初高价存货较多和期内人工成本上升。2011 年公司糖蜜采购均价约为1250 元/吨，年末存货中原材料账面价值2.50 亿元、库存商品2.58 亿元，分别较2010 年末高9.35%、71.41%；而上半年公司结转的成本为9.64 亿元，这批高成本存货预计已经消耗完毕。新榨季公司糖蜜采购均价为920 元/吨，较去年低26.4%，公司也加大了原料储备力度，半年度末原材料存货账面价值3.42 亿元，同比增长18.75%，预计这部分低价糖蜜大量投入生产将促使下半年公司酵母毛利率大幅恢复。
    安琪今年产能大幅扩充，下半年埃及和宜昌基地项目陆续投产公司下半年迎来项目投产高峰。一是埃及1.5 万吨干酵母项目已进行96.28%，公司计划下半年全面投产运行，这将增强公司在中东北非的竞争力，加快海外业务的恢复。二是宜昌生物产业园基地的“5000 吨酶制剂、1 万吨生物复合调味料、8000 吨复合生物饲料和生物保健食品扩产”四大项目，目前已分别进行到56.20%、49.00%、53.05%、53.06%，公司表态力争在今年三、四季度陆续投产。三是柳州2 万吨YE 项目，目前已进行60%，预计下半年也将完工。同时公司在云南德宏的2 万吨干酵母项目进展迅速，已进行45%，计划是明年4 月投产。此外公司为提高客户服务质量，在沈阳和武汉建立的分部也进行了80%，预计将于年内完工。尽管部分项目进度低于预期，公司仍将力争实现年初30 亿营收的目标。
    我们下调安琪酵母2012-2014 年业绩分别至1.051 元、1.387 元、1.805 元，仍维持“强烈推荐”的投资评级
    由于上半年出口拐点迟迟未至和毛利率恢复低于预期，我们下调公司2012-2014 年业绩预测至1.051 元、1.387 元、1.805 元，目前股价对应P/E 分别为20.74 倍、15.71 倍、12.08 倍，估值有一定吸引力。鉴于酵母及深加工行业巨大的市场潜力，公司传统酵母业务将逐渐恢复稳定增长，酶制剂、YE 及调味料、饲料和保健品等
    新业务都将带来新的增长点，短期业绩处于低位不影响我们对公司长期发展的看好，仍维持“强烈推荐”的投资评级。
    风险提示
    1. 竞争优势削弱导致公司海外业务恢复低于预期；2. 新产品新业务投产和销售进度缓慢，盈利不及预期；3.食品安全问题影响公司股价。