业绩略超预期。公司2012 年前三季度实现收入114.2 亿元（YoY+8.67%），实现归属于母公司净利润16.48 亿元（YoY+7.15%），EPS 0.76 元，略超申万化工三季报前瞻中的0.75 元的预期。其中三季度单季度实现收入42.60 亿元（YoY+17.34%，QoQ+9.83%），实现归属于母公司净利润6.65 亿元（YoY+23.04%，QoQ+22.65%），EPS 0.31 元。
    受益策略转变，综合毛利率持续提高。2012 年以来，万华策略从“以产定销”向“以销定产”转变，公司毛利率持续改善，12Q1-Q3 单季度综合毛利率分别为32.46%、33.03%、35.87%；从挂牌价看，2012 年1-10 月纯MDI、聚合MDI挂牌价分别提高了5 次、6 次，结算价分别提高了6 次、5 次，价格整体呈现单边上扬趋势。同时我们认为近期聚合MDI 价格下跌主要是前期涨幅过大、需求逐步进入淡季的正常回落。
    提价并未明显影响销量。公司12Q1-Q3 收入环比增速分别为4%、18%、10%。
    申万化工跟踪的纯MDI、聚合MDI 市场价12Q3 环比分别增长6.8%、11.8%，12Q3月度结算价平均值环比分别增长3.6%、2.8%，而公司整体收入环比增长10%，显示价格的上扬并未对销量产生明显影响（公司整体库存亦环比下降15%）。
    从 MDI 向聚氨酯的扩张是必然，不必过于悲观。MDI 向聚氨酯的扩张是相关多元化的必然结果，亦是最优路径。巴斯夫聚氨酯业务（主要包括MDI、TDI、多元醇、TPU 等产品）2011 年实现58.5 亿欧元（对第三方）收入，EBIT 约7亿欧元。相关产品万华均已实现或即将产业化，高端的HDI、ADI 等产品亦陆续产业化中，结合万华优异的成本控制力和执行力，我们认为对八角项目整体盈利水平不必过于悲观。
    维持增持评级。我们预计公司12-13 年EPS 分别为 1.04 元、1.35 元，目前股价对应12-13 年PE 分别为13 倍、10 倍，维持增持评级。