业绩简评
    飞亚达 A 发布三季报：2012 年1-9 月收入22.6 亿元，同比增速21%，归属上市公司股东净利润0.95 亿元，同比下降25%；其中第三季度收入7.8亿元，同比增长21.4%，净利润0.29 亿元，同比下降37%，低于预期。
    经营分析
    第三季度收入增速未明显改善：第三季度销售收入增速为21.4%，基本与1H12 持平，同比去年增速仍下滑20 个百分点。据向公司了解，第三季度名表销售收入增速约20%、自有表销售收入约30%。其中，飞亚达表的收入增长主要由单店收入增长驱动，表现较好。
    第三季度销售费用和财务费用增长令业绩大幅下滑：第三季度销售费用同比增长47%、财务费用同比增长77%，令单季销售费用率同比增加了3.3个百分点、单季财务费用率同比增加了1.2 个百分点（图表2）。费用增长的主要原因是公司门店增加带来的固定费用增长、品牌推广力度加大、存货增加占用现金所致。预计该趋势将延续至第四季度。
    存货周转和应收账款周转速度减慢：三季度末公司存货较年初增加2.1 亿元，应收账款增加1.20 亿元，令公司存货周转速度和应收账款周转速度进一步恶化（图表1），导致财务费用大幅升高。
    预计收入增速在 4Q12 难以明显加快，但明年有望提速，降低费用率：去年公司新开亨吉利门店较多，带来的人员成本、折旧等后续成本较多且较为刚性，导致在收入增速大幅放慢的形势下公司不能及时调整费用投入，费用率迅速上升，令业绩大幅下降。明年名表销售收入增速有望随着宏观经济的好转而加快，稀释费用，令净利润增速快于收入增速。
    盈利调整
    我们下调公司收入预测 1%，上调销售费用率和财务费用率，下调公司业绩预测22%：预计2012-14 年营业收入为30.8、39.4 和49.1 亿元，增速为20%、28%和25%。EPS 为0.347、0.458 和0.588 元，净利润增速为-14.6%、32%和28%。
    投资建议
    现价 8.13 元对应23.4×12EPS/17.7×13EPS。考虑到明年宏观经济好转后奢侈品消费有望加快增长，且现价对应13EPS 估值仅为17.7 倍，若给予20-22×13EPS，则对应价格为9.16-10.08 元，维持“增持”评级。