积极因素：
    自有品牌量升价稳。上半年公司整体实现营业收入14.84亿元，同比增长20.43%，高基数之上的平稳回落符合预期，其中自有品牌30.46%的高位增长无疑是平淡业绩中的亮点。分解来看，就渠道增量而言，公司自有品牌专柜上半年新增70-80家，较去年同期100家的水平略有放缓，整体外延增量贡献在8.5%左右，与此同时，在没有提价因素的背景下，上半年自有品牌的可比销售则维持了22%的相对高位水平，充分体现了飞亚达表在“产品品牌＋渠道品牌”战略主导下量能跨越式增长的逆周期特质，下半年或将在提价因素和经销、三四线深耕、海外市场、电子商务四轨并行的双重推动下保持“溢价增长”；而从价的因素来看，自有品牌毛利率0.19个百分点的小幅下降主要受制于产品结构的调整，即高端高毛利率产品销售的下滑而非打折促销的影响。定位时尚、均价在三四千的产品成为大众表的主流市场，而飞亚达自有品牌表2200左右的均价必将在量能空间挖掘的同时，通过品牌代言人广告效应的提升和航天概念的延续得以获得长期品牌溢价动力。
    消极因素：
    内忧外患下的名表销售整体放缓。上年年公司名表业务实现收入11.74亿，增速水平较去年同期增速下降30个百分点，外延速度放缓、同店增速下滑是两大主因，前者是公司战略导向的主动调节而后者则与行业景气度下行密切相关。首先就外延速度来看，上半年亨吉利新开8-10家，仅为去年同期20家新增量的一半，预计全年20家以上的增速也较去年全年水平减半，另外去年高位的新增门店在今年形成了较高比例的次新门店，从而也对上半年的名表销售起到一定下拉作用；从同店水平看，可选、高端消费品行业景气度下降的影响不言而喻，今年一季度奢侈品牌在中国的销售同比整体性下降了15%-20%，包括位列前三的LV、GUCCI、PRADA，公司亨吉利体系也在高基数、财富收入向下弹性的双重影响下平稳回落至15%，尚不足去年同期内涵水平的一半。从我们跟踪的情况来看，公司的名表销售在8月份才略有环比回升。另外分区域来看，公司传统优势的西北地区增速相对乏力，主要是受到旗舰店（2亿的销售规模）西安豪门店装修的影响；而经销业务0.24个百分点的毛利率则主要与打折促销力度的适度加大有关。
    品牌化刚性进程、名表外延的重费用化特质仍是拖累利润主因。在消费增速整体放缓的背景下，公司主营的奢侈品、高端名表具有先导性、双向高弹性的经济周期特质，而飞亚达表品牌化的刚性进程不改，从而引致了双向压力下的费率的高企。公司去年四季度单季利润下滑14%，今年上年进一步扩大至17.5%，除了主营毛利率的略微下降外，销售、财务费用的大幅增长成为主导：上半年销售费销售费用近40%的增幅远超收入增长水平，其中人力成本的绝对涨幅在12%，增量涨幅也在双位数；财务费用方面，2011年三季度定向增发的资金基本使用完，同时去年下半年的开店高峰又使得与之相伴的高额铺货费用成为资金压力的重要源泉，今年上半年财务费用大幅增长74%，其中借款增加是主因（利率上浮均在10%百分点），公司财务压力有望在3季度企业债资金到账后得到一定缓解。
    盈利预测与投资建议:
    基于国内奢侈品销售内忧外患环境的进一步延续和公司营销费用压力略高于之前预期。我们下调公司12-13年EPS的预测为0.45和0.70元（分别较一季报点评的盈利预测下调0.08元和0.14元），对应的PE为19倍和15倍。公司目前的投资逻辑已经由之前的名表看量、自有品牌看价转换为两者的量价融合双轨式增长，我们给予12年22倍的PE水平，对应6个月目标价10元，距当前价格仍有15%的涨幅。公司目前的估值已经回落至合理区域，维持公司“强烈推荐”的投资评级。