我国纸面石膏板发展历程及现状  我国纸面石膏板产业起步晚，但发展较快，目前总产量大，仅次于美国，然而人均消费量仍远低于发达国家，新增房屋的增速对石膏板需求有一定影响，但影响有限。龙头企业已成为推动我国石膏板行业发展的重要力量；节能减排、资源综合利用是石膏板行业新的战略目标。 
    公司穿越周期，持续高速增长  产能高速扩张，11 年公司产能12 亿平，2012 年预计新增3 亿平左右。"十二五"期间达到20 亿平，最终成为世界最大的石膏板产业集团。公司营收增速09-11 年分别为31%、33%和37%。10 和11 年商品房销售面积和石膏板产量增速下滑，而公司凭借强势的扩张能力，保持了高速增长。  美废、煤炭和石膏板价格显著影响公司毛利率变化  护面纸提供了石膏板主要的抗张强度，护面纸的质量影响成本、粘合度和成型速度。用二次纤维即废纸作为原来最适合护面纸的性能，因此美废是公司的重要原料。美废价格直接影响公司成本。理论上讲美废和煤炭价格分别下跌10%，如果销售价格不变，则公司毛利率分别提升2 个和1 个百分点。我们详细分析了公司07 年-11 年三者之间的变化规律。 
    原燃料价格下跌幅度大，毛利率有望回升  7 月以来美废和煤炭价格继续上半年跌势。目前美废和煤炭价格较上半年均价分别下跌17%和16%；公司二季度成本略低于一季度，综合毛利率从一季度的20.62%回升至二季度的25.53%，三季度成本明显低于上半年，三、四季度毛利率继续回升是大概率事件。 
    盈利预测与投资建议  公司仍然处于快速扩张时期，下游市场空间扩大的同时，公司市场占有率有望进一步提升。公司的经销模式和市场地位，保证了其良好的现金流状况。随着规模的扩大，期间费用率有望下降。公司的主要原燃料价格下跌幅度明显，三、四季度毛利率有望继续回升。我们维持之前的盈利预测，2012-2013 年收入增长18.42% 和22.57%，归属于母公司的净利润增长28.34%和24.64%，对应每股收益分别为1.17 元和1.45 元。维持"买入"评级。