公司近期股价因 Q3 业绩放缓而出现了急跌，事实上我们在7 月30 日的报告中就已明确指出上半年高增速不可持续，并下调评级至“中性-A”以警示高估值风险。
    我们近期在公司珠海的透明工厂与公司高管进行了深度交流，确认了业绩减速是公司为了持续、健康、快速增长，主动加大广告投放并压低网点扩张速度所致，公司基本面依然优秀，但估值仍偏高，暂维持 “中性-A”评级（交流纪要见附录）。
    12 年Q3 增速预计快速回落至-28%—23%，主要是广告费用大增，对此我们曾在7 月30 日报告中已有明确说明，并下调评级至“中性-A”以警示高估值风险。
    公司预告12 年前三季度实现净利润2.22-2.51 亿元，同比增长50-70%，以此计算Q3 净利润增速为-28%至23%，较之Q1 和Q2 的增速161%、50%明显下滑，对此我们在7 月30 日的报告《汤臣倍健（300146）－人才加速引进、精细化提上日程》中曾明确指出下半年广告费用高投放将使得上半年的高增速不可持续，并下调评级至“中性-A”以警示高估值风险。
    公司将在确保完成既定增长目标的基础上，维持广告高投入至明年底。公司从Q3 起加大了广告投放力度，姚明新广告片自8 月中旬登陆四大卫视以来，9 月初投放范围已全面扩展至江苏、山东、深圳、云南卫视及主要省台热点节目，近期还将在中国好声音决赛中高频投放，预计Q3 广告费用高达5000 万元左右，其目的是为了进一步拓展品牌知名度及树立良好的品牌形象，未来在保证业绩较快增长的前提下，预计大力度的广告投放将持续至明年底。
    增速放缓另一原因在于公司主动控制网点数量增速，确保增长质量。截至 2012年6 月30 日，公司销售终端数量达到28,000 多个，同比增长75%，收入增长主要还是以外延式增长为主。以董事长为代表的高管层清醒地认识到简单的快速扩张网点将带来很多管理隐患，因此于今年2 月提出了“市场整理年”主题，有意暂时放慢扩张速度，逐步向精细化转型，通过系统措施提升销售管理和运作、经销商架构梳理、渠道梳理、数据采集、终端产品陈列等，目前精细化试点已在3-4 个城市进行，预计明年将拓展至30-50 个城市。
    外延式高增长并未结束，我们判断至少还可持续 2 年。待“市场整理年”基本完成之后，预计网点增速自明年2 季度起将重新提速。以香港同类上市公司碧生源为例，其终端覆盖数量高达12-13 万家，因此我们判断公司的目标终端覆盖数至少在8 万家以上，至少未来2 年依然可依靠外延式网点扩张保证高增长。
    待网点布局完成后，更长期增长看新品投放以及并购带来的协同效应。公司于上半年成立全资子公司广东佰嘉生物科技有限公司，意欲打造一个类似善存的膳食营养补充剂单品运作平台，尽管未来2-3 年难以贡献利润，但公司期待2016年开始能有爆发式增长并最终再造一个汤臣。此外，公司还储备了高端中药系列保健品，计划待2-3 年后网点布局完成时再以单独品牌上市，以实现迅速上量。
    同时，公司积极关注海内外并购机会，并引进了多位拥有十几年外企工作背景的中高层骨干，为将来实现保健品联合国的终极愿景奠定了扎实的人才基础。