地产业务销售仍未改善，金融、矿产业务尚在培育期
    地产业务销售情况尚未改善，下调全年签约销售额至50.7亿元
    我们认为公司受制于产品结构偏中高端、项目布局分散而难以发挥推盘规模优势、部分项目所在城市市场容量小等不利因素，预计公司2012年全年销售业绩仍难改善。我们将公司并表项目全年签约销售面积从60.8万平方米下调至50.0万平方米，签约销售金额从65.3亿元下调至50.7亿元。
    土地一级开发项目出让进度低于我们此前预期
    公司在江苏启东圆陀角的土地一级开发项目，商住用地原计划在2011年和2013年分别出让80/120万平方米。我们在考虑到土地市场的承受能力之后，将其2012-14年的土地出让规模分别下调至40/70/30万平方米，并将公司2012-14年的净利润相应地从17.3/21.9/26.9亿元分别下调至15.8/19.9/25.8亿元。
    金融、矿产等领域的投资短期内难以推动公司利润增长
    公司近5年来有多项私募股权投资，这些投资在2010/11年为公司带来4.3/4.4亿元投资收益，但难以提供新的利润增长点。公司在矿产资源领域也在不断地尝试，2012年收购了贵州省2个煤矿探矿权、甘肃西北矿业集团34.4%股权，但考虑到这些投资风险较大、回报周期长，我们认为它们短期内也难以推动公司利润增长。
    估值：维持“中性”评级，目标价从5.04元下调至3.50元，
    我们将公司2012/13/14年EPS分别从0.28/0.35/0.43元下调至0.25/0.32/0.42元，并基于2012年预测EPS0.25元和2012年14倍市盈率给予12个月目标价3.50元，较公司2012年每股NAV有25%的折价。