1．事件
    公司2012年上半年实现归属于母公司净利润约190.5亿元，同比增长36.9%。每股收益0.69元，每10股派发现金1.5元。业绩增速略超预期。
    2．我们的分析与判断
    营收符合预期，费用控制略超预期致上半年净利润增速略超预期：1）上半年利息净收入同比增28.2%，二季度利息净收入环比负增长0.4%，我们测算生息资产日均余额环比增长6.6%，但净息差环比下降21BP 至3.04%；2）上半年非息净收入同比增长45.9%，二季度投资收益大增致非息净收入环比增长24%，手续费净收入环比回落4.8%；3）营业收入同比增长32.4%；4）成本收入比同比下降2.8 个百分点至30.3%；5）信贷成本同比提升7BP 至0.84%。
    二季度净息差环比下降21BP。从半年息差分析来看同业业务是息差下降的主要原因（表2），但从季度利息净收入增长与生息资产日均增长来看，小微贷款仅增长57 亿元，降息效应带来的利息收入增长放缓是主要原因。公司较短的重定价周期、贷款上浮占比较高使得对降息更加敏感，反应更加明显。降息效应因公司利率敏感型的资产负债结构会有所放大。三季度公司贷款占比76.5%/9723 亿元贷款将重定价，利率敏感度正缺口达5397 亿元。
    费用增速放缓，成本收入比改善明显。上半年营业费用同比增长23.7%，成本收入比同比下降2.8 个百分点至30.3%。从费用构成来看（表4），员工薪酬同比增速显著放缓是主因。我们认为公司强化费用控制，提升运营效率会延续。
    不良双升，资产压力上升：1）二季末不良贷款余额环比增5.9亿元（核销5.7 亿元），不良贷款比率环比增2BP 至0.69 %，关注类贷款较年初增19.9 亿元；2）逾期贷款较年初增加65.3 亿元，90 天以上逾期贷款增加29.2 亿元（表6）；3）公司贷款不良率与上年末持平于0.78%，小微不良率由年初的0.14%上升至0.39%。公司拨备覆盖率352%，拨贷比2.43%，保持较强的抗风险能力。
    3．投资建议
    我们认同公司发展战略，短期而言经济环境复杂会凸显中小企业抗风险能力的不足，抑制小微企业的有效信贷需求，降息效应叠加加大了公司短期内所面临的挑战，我们将公司评级下调至“谨慎推荐”。
    预计12/13/14 年实现净利335/351/409 亿元， 对应EPS 为1.18/1.24/1.44 元。按5.88 元的股价计算， 对应各年PE 为5.0x/4.8x/4.1x，PB 为1.0x/0.8x/0.7x。