中国联通1H2012 实现收入1217 亿元，同比增长20%；实现EBITDA 360 亿元，同比增长32%，实现净利润34 亿元，同比增长32%；每股收益0.146 元。
    语音、数据收入保持二位数增长，ARPU 值有下滑压力
    分业务看，1H2012 语音收入359 亿元，同比增长15.3%，增速显著高于移动2.2%的语音收入增速；数据业务收入245 亿元，同比增长37.6%，延续了过去2 年的高速增长态势；数据业务收入占比从1H2011 的36.4%增至40.6%。
    ARPU 值在进入2012 后下行压力加大。上半年GSM ARPU 值同比减少3.5 元，而语音价格弹性亦接近-1。接近-1 的价格弹性意味着联通语音ARPU 未来的下滑压力加大，考虑到2G 用户增长已至末期，未来2G 语音收入面临下滑风险。
    3G 市场份额均持续提升
    从存量市场份额看，中国联通近一年存量 3G 市场份额稳定维持在35-36%间，且有微幅上升，至2012 年7 月达36%；中移动的份额则持续下滑，2011 年末3G 市场份额45.4%，而至7 月末，其存量市场份额仅41%；中国电信存量3G市场份额上升最显著，从2011 年末的19.1%上升至7 月末的23.1%。
    新增市场份额上，进入 2012 年，中国联通新增3G 市场份额持续高于1/3，7月份，其份额达到39%的历史新高；中国移动自2012 年4 月起，新增3G 市场份额占比不足1/3，其中7 月份仅24.4%；电信新增3G 市场分亦稳步上升，其中4 月、7 月二个月份额突破1/3，达34.6%、36.4%。
    收入快速增长提升利润率，单用户成本仍有上升压力
    近三年，中国联通是三大运营商中唯一一家EBITDA 率维持稳定的运营商。
    1H2012 其EBITDA 率35.2%与1H2011 持平。对比来看，中国移动EBITDA率持续下滑，1H2009-1H2011 年每年下滑约1 个百分点，1H2012 下滑加速，下滑约3 个百分点。中国电信2012 上半年 EBITDA 率亦下滑约4 个百分点。
    我们对支出结构的分析表明，中国联通利润率的稳定源自直接费用率及折旧摊销率的降低，二者的降低抵消了高昂的3G 用户获取及维护成本。3G 用户较高的获取及维护成本推动下，至1H2012，联通每3G 用户月销售费用26.3 元仍显著高于每用户月销售费用7.6 元，单用户成本仍有上升压力。
    与中移动对比优势明显，维持“推荐”评级
    中国联通的中报财务表现显著好于中国移动，具备比较明显的对比优势，预计2012～2014 年EPS 分别为0.09、0.22、0.41 元，对应最新股价3.895 元，PE分别为45 倍、18 倍、10 倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：3G 市场无法获得持续的竞争优势，用户数增长低于预期.。