公司 12 年中期业绩同比下降23.69%，符合业绩预告。公司2012 年中期实现营业收入3.11亿元，同比增长14.42%；实现营业利润4521.93 万元，同比下降33.79%；实现归属母公司所有者净利润4479.68万元，同比下降23.69%，符合一季报提出的业绩预告；实现每股收益0.11 元，其中二季度单季实现每股收益0.08 元，略低于去年二季度的0.09 元，高于今年一季度的0.03 元。
    公司同时预计12 年1-9月归属母公司所有者净利润同比变动-30%至20%。
    l中期业绩小幅下降主因毛利率下降、管理费用率上升。上半年公司毛利率由去年同期的37.22%下降至29.40%，主要原因在于：一方面，受国内外宏观经济低迷影响，上半年公司产品销售与提价能力均很大程度上受到压制；另一方面，由于寡头垄断供给格局，上半年公司主要生产原料锆英砂价格呈现一定向下刚性，锆英砂价格维持高位震荡，上半年均价约为1.9 万元/吨，与去年同期及去年下半年基本持平；以上两方面很大程度上压缩了公司的利润空间。另外，上半年公司管理费用率提升明显，由去年同期的5.74%上升至9.09%，主要系公司控股子公司铭瑞锆业项目重启增加费用所致。
    l Mindarie矿投产进展低于此前预期，盈利能力有望持续回升。Mindarie矿有望于今年三季度末投产，月产能约2000-3000吨（折算为锆英砂精矿），今年产量预计可达1万吨左右，略低于我们此前预期。按目前澳洲锆英砂1.9万元/吨计算，今年该项目销售收入可达2 亿元左右。该项目产能约为2.5 万吨锆英砂，若投产顺利，该项目产能有望于13 年翻番至5 万吨/年。另外，由于前期投入较大加之该项目今年产能未能完全释放，使得单位锆英砂折旧摊销等成本相对较高，进而拉低了项目的盈利能力，随着产能的不断释放，该项目的固定成本有望被摊薄，进而拉动项目盈利能力持续回升。
     l上下游持续拓展，WIM150、核级海绵锆等项目顺利推进。对于产业链上游，除Mindarie 矿外，WIM150 项目注入控股子公司铭瑞公司事宜也在顺利推进，WIM150 项目为世界上最大的单体锆矿，锆英砂储量约为360 万吨（目前全球第一大锆矿厂商ILUKA 的锆资源储量约1000万吨），待该项目注入合资公司并成功开发后，公司有望成为世界主要的锆矿砂供应商，WIM150 项目建设投产预计尚需3-5 年时间，公司锆英砂产量长期仍有可观提升空间。对于产业链下游，随着产能的扩张以及技术工艺的进步，公司已逐渐确立在氯氧化锆、硅酸锆、二氧化锆、复合氧化锆、结构陶瓷、海绵锆六大系列锆制品的龙头地位，特别地，在核级海绵锆领域，目前国内核级海绵锆有效在建产能约3000吨，其中公司1000吨，由于技术、认证等壁垒极高，核级海绵锆利润丰厚，目前国内核级海绵锆主要客户是中核集团，其与公司的长期合作也具备想象空间。
    l全产业链龙头逐渐成型，维持公司“增持”评级。主要考虑到Mindarie 矿进展及初期盈利能力低于此前预期，我们下调公司2012-2014 年的EPS 至0.32/0.61/0.91 元（三年复合增长率60%，此前完全摊薄为0.55/1.01/1.23元），对应动态PE 分别为54.8、28.5、19.2倍，公司成立近20年来专注于锆制品领域，主要通过自主研发累积了雄厚的研发实力与经验，且通过近年向上游资源的持续拓展，全产业链龙头正在成型，考虑到公司的高成长性，维持公司“增持”评级。