新业务价值小幅下滑
    新华保险8月29日披露了半年报，内容如下：新华12年上半年归属股东净利润19.04亿元，EPS0.34元，同比增长7.3%；期末归属于公司股东的净资产为349.34亿元，BVPS 11.20元，较年初上升11.5%（扣除分红后环比增长12.5%）；新业务价值23.38亿元，同比下降1.4%。对此，我们点评如下：
    结构改善效果欠佳，新业务价值小幅下滑。新华保险上半年个险新单保费5.85亿元，同比增长8.9%，但是新业务价值却同比下降1.4%。我们认为新业务价值下滑一方面源于银保渠道新单保费大幅下滑12.9%；另一方面也说明上半年个险业务质量并没有明显改善。展望未来，新华11年下半年（特别是9-10月份）个险新单销售增速较快，因此下半年同比基数较高，新业务价值持续增长面临一定压力。
    确认递延所得税一次性收入6.3亿元，剔除该影响后利润下滑28%。新华保险上半年确认递延所得税收入6.3亿元，此部分收入产生原因是由于税法口径和财务口径不一致造成的一次性影响。根据税务规定，公司过去五年税法口径下累计亏损可以用来抵扣未来盈利期应缴所得税，因而可形成递延所得税资产。
    权益持仓维持低位，浮亏消化过半。相比年初，新华中期权益仓位进一步下降至7.7%，权益持仓显著低于同业(人寿9.9%、太保9.6%、平安12.7%)。较低的权益持仓使得新华在最近两年权益市场持续疲软的背景下遭受了较小的负面影响。此外，新华上半年通过减值准备计提，进一步消化了累计浮亏。据测算，新华浮亏由年初约29亿下降至中期约9.5亿元。
    偿付能力小幅上升，下半年次级债发行后有望彻底改善。净资产回暖导致新华上半年偿付能力由156%小幅上升至159%。如考虑公司此前获批100亿次级债影响，静态测试公司偿付能力将进一步上升至217%，未来资本金压力有望彻底改善。
    股权结构三足鼎立，提示12月小非解禁风险。新华前三大股东依次为汇金、宝钢和苏黎世保险，共计持股58.84%。其余除去A股和H股IPO股份外，均为持股比例在5%以下的小股东。据统计，公司12月A股解禁数量约9.4亿股，占总股本30%。因此，提示新华12月解禁带来的流动性风险。(6月16日首批H股基石投资者解禁以来，新华H股跑输香港保险板块27%)投资建议：新华中报业绩略低预期，目前公司估值12PEV和VNBX分别为1.4和4.7，估值处于合理水平。行业目前处于业绩和估值双底部，下半年伴随减值压力缓解，利润有望迅速反弹，而降息周期下行业保费也有望逐步回暖，行业未来基本面趋势向上。但较高保费基数下新华下半年新业务价值增长或有压力，提示12月新华A股解禁风险。建议关注下半年投资渠道放开以及上海养老金递延税等行业创新政策带来的行业催化因素。行业排序：平安、太保、人寿、新华。
    风险提示：权益市场下跌导致公司投资收益和估值中枢双双下跌。