报告摘要： 
    江西水泥上半年实现销售收入20亿元，同比下降22%，归属母公司净利润5788万元，同比下降80.5%；每股盈利0.146元，上半年销售水泥及熟料703万吨，同比下跌11.8%。二季度每股盈利0.013元；由于区域价格下跌的原因，二季度盈利能力大幅下滑。二季度实现净利润510万元，考虑到混凝土业务还在少量贡献利润，我们推测水泥业务没有挣钱。
    毛利率下降，费用率上升。上半年毛利率16.7%，同比下降14.5个百分点；营业费用率和管理费用率分别提高1.7个百分点和1.9个百分点。二季度的净利率0.5%，处于2006年以来的较低的水平（2010Q1：0.6%，2009Q1：0.3%，2010Q2：-4.2%）。
    上半年业绩主要由南方万年青和锦溪水泥贡献；这两家公司分别贡献2754万元和2353万元的净利润，占整个利润的88%。其中江西水泥争取定增收购的锦溪水泥盈利能力较强，上半年权益回报率10.2%，高于公司内其他资产。
    积极布局下游产业，控制终端市场。公司目前拥有5个熟料基地，水泥产能规模2000万吨；今年底商品混凝土产能规模将达1000万方。江西地区前五家水泥厂商（南方、海螺、万年青、红狮、亚东）的市场份额达到80%以上，公司想在区域内收购整合水泥资产的空间已经不大，因此江西水泥希望通过定增收购少数股东权益；进军混凝土行业，延伸产业链，寻找新的利润增长点。
    作为市场主要参与者的江西水泥在二季度水泥业务没有挣钱；我们预计江西地区目前的价格水平已经处于底部。从近期的价格看来，省内部分地区价格随着销量的恢复已经有所上调，我们预期四季度需求环比略有回升。
    我们预计2012年公司水泥及熟料销量1650万吨，实现净利润1.86亿元，折合每股收益0.47元。2013年和2014年销量分别为1800万吨和1900万吨，每股收益分别为0.67元和0.91元，维持“增持-B”的投资评级。