上半年业绩同比下滑21.37%，缘于井冈山公司投资收益大幅减少
    2012 年1-6 月，公司实现营收2.16 亿元，同比增长10.46%；实现营业利润1209.48 万元，同比下滑18.16%；实现归属于母公司所有者的净利润1080.04万元，同比下滑21.37%。EPS 0.03 元（低于我们此前预期的0.04 元）。公司业绩大幅下滑的主要缘于投资收益本期仅929.69 万元，同比下降39.35%，归因于参股21.82%的井冈山旅游公司本期投资收益仅198 万元，同比下滑71.75%。此外，福隆园地产项目本期无结算，主要缘于拆迁问题较难推进。
    上半年公司旗下景区客流表现不一，两江四湖客流增长靓丽
    由于公司本期改变了中报细节披露口径，部分业务无法比较分析。相关部们统计数据显示，今年上半年桂林市接待入境游客增长19.06%，国内游客增长17.57%，游客总数增长17.66%。公司两江四湖景区上半年客流同比增长30%，银子岩景区客流下滑4%。漓江游船收入仅增长7.66%，七星公园门票分成收入下滑35%，象山公园门票分成收入下滑4%。由于两江四湖景区客流增长主要依靠日游人数，对业绩提升效果还不太显著；本期该业务贡献利润211 万元，同比基本持平。福隆园项目去年同期贡献利润199 万元，本期为0。漓江大瀑布饭店本期营业收入同比仅增长3%，但净利润由-125 万元转为192 万元。
    公司处于产品线和产业链整合关键时期，综改政策年内有望出台过去几年，公司通过外延式扩张，已经取得了桂林地区为数众多的优质旅游资源；未来几年，随着外围交通改善，以产品线整合营销为特征的内涵式增长将成为公司主要诉求。桂林国家旅游综合改革实验区相关扶持政策有待国务院批准颁发，时间节点渐行渐近，有望年内出台，将给公司经营带来实质性利好。
    风险提示
    井冈山旅游公司股权可能败诉让出，公司旅游资源整合效果可能低于预期。
    着眼于利好政策预期下的中长期发展，维持“谨慎推荐”
    基于对福隆园地产项目的谨慎预期， 我们调低12-14 年EPS 预测至
    0.24/0.31/0.40 元，其中地产业务分别贡献0.04/0.04/ 0.04 元。若按分业务估值，目前公司估值处于相对合理水平。考虑到公司旅游资源尚处在整合初期，且面临政策利好和外围交通面临显著改善机遇，维持“谨慎推荐”评级。