报告关键要素:
    2012年上半年，公司业绩符合预期。公司营收增长源自海外市场有效拓展后产品销量增长；盈利能力略降，预计下半年维持较高水平；受上市低负债率影响，期间费用率大幅回落。公司产能稳步增长，且兼具技术、成本与客户优势，扩产后的产能消化有保障。
    事件:
    国瓷材料(300285)公布2012年中报。2012上半年，公司实现营业收入10089万元，同比增长49.74%；实现营业利润3374万元，同比增长68.67%；实现归属于上市公司股东的净利润2896万元，同比增长58.89%，基本每股收益0.48元。
    点评:
    海外市场替代致公司营收增长。12年上半年，公司营收10089万元，同比大幅增长49.74%，其中MLCC系列配方粉营收9613万元，同比增幅50.74%，占比提升至95.28%；高纯纳米钛酸钡营收477万元，同比增长36.42%。销售区域显示：海外营收7665万元，同比大幅增长80.29%，营收占比提升至75.97%，原因是公司为全球第二家成功运用水热法工艺规模生产MLCC配方粉的企业，且相比日本堺化学具备显著的成本优势，公司在成功开拓日本市场后，市场替代效应显著。
    客户群优质且集中度维持高位。目前，公司主要客户风华高科、深圳宇阳及潮州三环、Samsung Electro Mechanics Co.,Ltd、Johanson Dielectrics等均为全球主要MLCC厂家。12年上半年，公司前五大客户营收占比88.05%，继续维持在较高水平。
    产能稳步提升，技术与成本优势确保下半年业绩增长。12年，公司将进行二号厂房产能建设，预计12年总产能预计达2000吨以上，而募投项目“年产1500吨多层陶瓷电容器用粉体材料”已完成投资进度的21.67%，预计13年底完全达产。由于公司相比日本企业具备30%-50%的成本优势，且兼具下游客户优势，扩产后的产能将逐步消化。
    盈利能力略降，12年维持较高盈利水平。2012年上半年，公司销售毛利率46.57%，较11年上半年的48.84%回落2.28个百分点，其中MLCC配方粉毛利率46.40%，同比回落2.19个百分点，高纯纳米钛酸钡毛利率为50.13%，较11年上半年回落3.51个百分点，毛利率回落主要是原料及人工成本上升，同时公司配方粉产品主要包括X7R、X5R、Y5V、COG等，配方粉毛利率回落与下游客户需求产品结构有关。12年上半年，公司研发投入428万元，同比增幅57.63%，营收占比4.24%，研发投入使公司技术与成本优势得以维持，预计下半年毛利率维持较高水平。
    低负债率致期间费用率大幅回落，下半年预计略降。12年上半年，公司三费合计支出1175万元，同比略增2.25%，对应期间费用率为11.64%，较11年上半年的17.05%大幅回落5.41个百分点，主要原因是上市募集资金到位公司资产负债由11年上半年的45.52%大幅回落至5.49%，对应财务费用率为-1.87%,相比去年上半年的3.81%大幅回落5.67个百分点；销售费用支出413万元，同比大幅增长67.30%，原因是加大海外市场拓展。随着上市超募资金到位，预计下半年三项费用率仍有回落空间。
    盈利预测与投资建议：预测公司2012年与2013年全面摊薄后每股收益分为1.11元与1.48元，按8月14日37.09元收盘价计算，对应的PE分别为33.45倍与25.09倍。目前估值相对较高，结合公司高成长性预期与行业地位，维持公司“增持”投资评级。
    风险提示：经济下滑超预期；客户集中；汇率波动；产能扩产低于预期。