与预测不一致的方面
    烽火通信公布2012 年上半年收入/净利润人民币37 亿/2.88 亿元（同比增长30%/31%），较我们预计的人民币34.96 亿元/2.97 亿元+6%/-3%。总体而言，公司二季度收入增长强劲但毛利率表现疲软。要点：1) 受国内市场宽带需求强劲推动，2012 年上半年系统设备收入同比增长33%，高于我们全年同比增长24%的预测。但该业务毛利率同比下降2.8%，我们认为原因是产品结构转向利润率较低的接入网产品以及运营商资本项目延迟（如中电信PON 项目）；2) 受益于需求强劲及并表成都线缆，光纤光缆业务同比增长26%。但该业务毛利率也同比下降3.6%至17.8%，原因是公司年初采取了一轮激进的定价以及成都线缆业务利润率较低；3) 二季度营业费用在收入中的占比降至16.5%（我们的预测为18.4%），表明成本控制良好。我们还认为6 月底通过定向增发筹得的9.72 亿元现金将有助于降低下半年的财务成本。
    投资影响
    我们认为二季度的毛利率因素不会对全年业绩造成较大影响，原因是：1) 资本开支延迟和一次性竞价的影响将有所减弱，我们预计下半年毛利率将逐步复苏；2) 强劲的收入增长和良好的营业费用控制也可以抵消毛利率的影响。我们维持2012/13/14年每股盈利预测人民币1.22/1.57/1.92 元不变，因收入上升和营业费用下降被毛利率假设下调所抵消。基于公司的长期增长潜力和中国宽带战略等潜在的行业推动因素，我们维持对该股的买入评级（位于强力买入名单）。我们基于部分加总法的12 个月目标价格也保持不变，仍为人民币31.8 元。主要风险：运营商资本开支低于预期，政策支持小于预期。