本报告导读：
    公司所在的生活用纸行业具有明显的弱周期性，成本降低有利于公司保持高盈利水平，但公司销售偏弱成为其最大的劣势。
    投资要点：
    [●Ta生bl活e_用Su纸mm行a业ry]：弱周期VS产能过剩。生活用纸为必需快速消费品，需求弹性小，具有一定程度的抗周期性。但近年来生活用纸产能持续投放对其销售产生了较大压力，近两年新增产能占比高达30%，远超10%左右的平均消费增速，未来生活用纸产品结构性过剩将显现。
    ●公司介于行业第一梯队与第二梯队之间。公司市占率相比业内第一梯队公司还有一定差距，但又领先于第二梯队的企业。生活用纸作为典型的快消品，品牌信赖度和营销网络优势是赖以生存的壁垒，公司在销售渠道弱于行业前三的公司，大大抵消了其产品品质与研发上的独特优势。
    ●产能释放在销售偏弱情况下大打折扣。公司从去年下半年开始进入产能快速释放周期，共计投放产能17 万吨。由于公司销售偏弱，为了消化新增产能不得不加大渠道投入，造成费用率大幅提升而大大抵消了产能释放带来的正面效果。
    ●浆价重回跌势，高盈利能力有望维持。浆价从5 月开始重回跌势，我们判断未来浆价继续下行或在低位筑底可能性较大。浆价下跌有利于公司盈利能力保持在高位，公司盈利能力与齐峰股份、姚记扑克等公司均带有逆周期性质，由于原材料下跌今年盈利能力比去年有显著提升。
    ●困惑——品牌快消品公司VS 制造业公司。对比恒安与维达在港股作为典型的品牌快消品公司，股投资者更多把公司理解为制造业公司，估值受压制。假以公司销售状态能有所改观，其业绩与股价的弹性将非常大。
    ●给予“谨慎增持”评级。预测公司12/13 年EPS 分别为0.67 元/0.88 元（全面摊薄后），目前股价对应12 年P/E 为22.6X。