公司发布2012 年一季报：公司累计实现营业收入16.65 亿元，较去年同期增长27.9%，累计净利润4130.7 万元，较去年同期增长21.8%。合并范围内公司旅游主业营业收入较去年同期增长40%。  一季度公司景区经营继续呈现稳健发展态势。虽然受到长三角地区持续阴雨天气的影响，乌镇旅游一季度仍实现良好增长，接待游客人次及营业收入较去年同期分别增长19%、29.9%，人均消费继续提升。数据印证了我们"2012 年乌镇游客量和人均消费预期将双升"的观点，预计全年业绩增速在30%以上。此外，古北水镇项目处于正常推进中，今年10 月将试营业。  
    经济下滑对旅游业影响有限，公司旅行社业务继续增长。从横向看，一季度公司观光旅游收入较去年同期增长31%，度假旅游收入较去年同期增长54%，会展业务和商旅管理业务分别同比增长40%和22%，入境旅游业务出现回暖趋势，旅游业各项细分业务势头良好。纵向比较，2010-2012 年一季度，公司旅游主业营业收入的增速分别为25%、18.6%和40%；其中，11 年因日本地震、国际政局动荡、欧债危机等影响增速下滑。就目前数据而言， 我们认为经济下滑对旅游业影响有限，维持对行业谨慎乐观的态度，预计国内游的增速仍将保持在15-20%高位。   
    财务与估值  考虑古北项目的影响，我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.85、1.02、1.20 元，维持公司"买入"评级，基于乌镇良好的成长性和古北水镇的发展前景，给予12 年30 倍PE 估值，对应目标价25.50 元。   
    风险提示  重大自然灾害，古北项目进展低于预期等。