一、事件 
    公司发布年报，2011年公司实现收入 1134.7亿元，同比增长 12%。实现归属母公司的净利润 36.2亿元，同比增长 24%。公司 2011年的摊薄每股收益为 0.38元，符合我们的预期。 
二、我们的分析与判断 
    2011年新签订单国内小幅下滑，海外市场延续强劲增速，全年整体合同量平稳。2011年公司新签工程合同1278.5亿元，同比增长2%。其中，受国内大型水利项目立项较慢及铁路市场萎缩的不利影响，11年公司国内水利水电、非水利工程新签合同分别较上年下滑16%和12%；而同期在国内支持对外承包的信贷政策支持下，公司全年海外订单增长31%，连续两年快速增长。2011年公司新签合同中海外市场占比为47%，较上年提高11个百分点。  
    随着大型水利项目的审批加快，今年公司国内市场订单将实现20%的正向增长。前3月份国内完成水利建设投资441亿元，同比增长9.6%；同时，年初以来发改委对大型水利枢纽工程的审批已明显加快，已核准项目金额达到500亿元。预计2季度开始水利投资的增速将明显加快， 公司作为国内水利建设龙头， 将明显受益。
    公司融资渠道保持通畅，BT项目进入回购期也将大大减轻财务压力。公司今年拟发行不超过50亿元的公司债和35亿元的中票，对之前成本较高的负债进行置换；同时，公司今年还将收回30亿元的BT回购款，全年运营资金充足，财务费用负担明显减轻。
    回报率较高的海外收入占比未来3年将提升至1/3，对公司的整体销售利润贡献将显著提升。2009-2011年间公司新签合同中海外地区的占比已达到35-45%，但同期公司的收入结算中，海外收入仅占到25%左右，这主要是因为过去3年公司既有的海外项目大都处于项目初期， 随着这些项目后续逐步进入主体施工及设备安装阶段，其收入结转进度将大大加快。2011年公司海外毛利率较国内高出9.3个百分点，公司后续海外收入占比的快速上升将显著提升公司的整体盈利水平。 
三、投资建议 
    维持推荐的投资评级。预计 2012-2014 年 EPS 分别为 0.48、0.60和 0.75元，维持推荐评级。