业绩简评
    2011 年总收入同比增长27.76%至27.39 亿，归属于股东净利润增长39.93%至2.128 亿，全年股本加权后每股收益为0.87 元。
    经营分析
    薯片带动整体毛利率提升，但收入增长低于年初市场预期。2011 年公司薯片产品实现收入2.98 亿，同比增长292.57%，在总收入中的占比从3.6%提升到了10.98%。受益进口薯粉价格和土豆价格的持续下跌以及产品在下半年的提价，薯片H2 毛利率提升了6.95 个百分点至23.49%，预计Q3 和Q4 此单品的毛利率分别超过25%和35%。但是，我们认为公司2011 年薯片的高增长更多体现的是公司的渠道能力，单个经销商的平均销售数额低，致总收入增速低于年中~5 亿的预期。
    瓜子防御力源于渠道广度的拓展。2011 年公司葵花子产品实现收入20.35亿，同比增长23.25%。葵花子这种休闲食品略显传统，市场一度怀疑其增长能力，但我们认为，从量上来讲，渠道广度的拓展（出口和县乡下沉）为增长带来极强保障（公司原渠道多集中在东部沿海一线城市），从价格上来讲，洽洽葵花子产品凭借优异的品牌具有一定提价能力（2011 年毛利率上升1.81%源于葵花籽价格小幅下跌及下半年产品提价）。
    区域增长呈现阶梯性，南方受薯片带动增长最快。2011 年国内，公司南方区销售增长32.42%，北方区增长24.09%，东方区增长17.67%。根据我们对各地经销商的调研，南方区2011 年薯片动销情况良好，提高了总体收入增长；北方区县乡下沉空间较大，对收入增长带动明显。
    预计薯片仍是 2012 年推广重点，渠道拓展为瓜子产品带来防御力。我们认为，公司在新品选择上风格谨慎，大范围推广薯片经过对行业的考察，虽然产品品质相对孱弱影响了总体推广计划，但产品不是静态的，公司在不断的改进产品的口味和提升总体营销水平。我们预计薯片作为重点产品推广的指导思想不会变化，新的核桃产品蒸优味和下半年的花生产品不会对营销资源产生较大分流。另外，出口市场102%的增长和县乡下沉的稳步推进为公司整体盈利带来防御力；公司短期业绩稳定增长，长期仍看薯片增速以及新品开发和注入速度。
    盈利调整和投资建议
    2012E-2013E 收入33.65/40.32 亿，净利润2.8/3.41 亿，EPS1.08/1.31元；维持买入评级，目标价32.36 元。