2011年收入符合我们预期、净利润超出我们预期
    探路者公布2011业绩快报，2011年实现营业收入7.5亿元、同比增长73.4%，符合我们预期；实现净利润1.06亿元、同比增长97.5%，超出我们预期13pct；EPS达到0.3972元。
    规模效应促使费用率下降推动净利润超预期
    我们认为，收入高增长来源于：1）快速外延式扩张。我们预计，2011全年店铺总数有望超过1000家，同比增长55%。2）精细化的营销管理和信息化建设的推进提升门店效率，我们预计同店增长15%左右。我们预计，净利润超我们预期的原因主要是规模效应凸显促使经营费用率的有效下降。
    订货会奠定2012年业绩高增长
    公司已经公告2012春夏和秋冬订货会金额分别同比增长66%和61%，奠定了2012年的高增长的基础。我们认为，受益于消费升级引导下的户外用品行业的高速增长和公司的先发优势，通过产品的不断改善和南方市场的快速开拓，公司2012-13年业绩高增长可期。
    估值：维持“买入”评级，目标价23.23元不变
    我们维持预测2011/12/13年EPS分别为0.35/0.58/0.88元不变。我们采用瑞银的VCAM估值法推导出目标价为23.23元（假设WACC 7.4%），对应2012/13年P/E分别为40x/26x，维持“买入”评级。