三季度债强股弱，中长期债基资产净值增长可观，“固收+”增量放缓。受益于三季度债市走强，尤其是超长债表现突出，2026Q3，中长期纯债基金资产净值环比+2363亿元（Q2环比+4025亿元）、短期纯债基金环比+35亿元（Q2环比+1623亿元），纯债基金合计环比+2398亿元（Q2环比+5648亿元），延续较强增长。而7月上中旬、9月以来的权益大跌，三季度万得二级债基和偏债混合基金指数分别累计下跌1.7%和1.8%。三季度“固收+”基金资产净值增量放缓，一级债基资产净值环比+81亿元（Q2环比+254亿元），二级债基环比+710亿元（Q2环比+2993亿元），偏债混合基金环比+206亿元（Q2环比+279亿元），“固收+”基金合计环比+996亿元（Q2环比+3527亿元）。
　　从基金份额看，三季度“固收+”基金份额仍在增长，赎回压力或在四季度加剧。2026Q3，中长期纯债基金份额环比增加2103亿份（Q2环比+3257亿份）、短期纯债基金环比增加93亿份（Q2环比+1262亿份）。一级债基份额环比增加86亿份（ Q2环比+165亿份），二级债基环比增加900亿份（Q2环比+1645亿份），偏债混合基金环比增加171亿份（ Q2环比+334亿份）。三季度“固收+”基金收益较差，或由于最近一轮权益大跌始于9月下旬，三季报赎回尚且有限，四季度赎回压力或继续发酵。
　　资产配置结构来看，纯债基金超配债券，“固收+”净减持股票增配债券。三季度，中长期和短期债基的债券市值分别环比增加3099亿元、174亿元，市值占比分别环比增加1.7%、1.4%，配债较为积极。“固收+”基金整体减持股票、现金和其他，增持债券，其中二级债基、偏债混合基金分别增持债券1138亿元、202亿元，占比分别增加2.1%、2.7%，同时分别减持股票107亿元、11亿元，占比分别降低0.8%、1.0%。
　　二级债基股票仓位从二季度集中加科技，三季度转向降低科技集中度、回补医药金融和资源周期。根据基金季报披露的前十大持仓股，三季度二级债基的科技仓位明显降低，从55%降至45%，二季度加仓最多的电子行业，三季度占比-9.1pct。同时，加仓方向较分散，医药、银行和资源周期最突出，医药生物+2.1pct、银行＋1.9 pct，体现防御和均衡配置需求，有色金属＋1.6 pct、石油石化＋1.1 pct、基础化工＋0.6 pct、煤炭＋0.6 pct，资源周期合计加配较明显。
　　三季度，中长期纯债和二级债基继续拉久期，信用债基和二级债基拉久期斜率明显上升。三季度，长债继续走强，基金追涨，中长期利率债基环比增加0.86年至5.53年（Q2增加1.15年至4.68年），中长期信用债环比增加0.94年至3.62年（Q2增加0.44年至2.66年）。同期，二级债基，环比增加1.17年至4.53年（Q2增加0.59年至3.36年），在三季度权益大幅波动调整的背景下，“固收+”基金拉长债券久期弥补收益下滑。三季度，中长期债基和二级债基拉久期的同时，整体降低杠杆暴露。
　　券种组合上，三季度，中长期债基减政金债，加仓国债和存单。三季度从债券持仓占比看，中长期债基明显增加国债（+1.9pct）、同业存单（+0.9pct）持仓，继续降低政金债（-2.7pct）仓位。短期债基则主要加仓国债（+0.5pct）、同业存单（+0.7pct）和金融债（+0.5pct），降低短融（-1.5pct）、政金债（-1.1pct）持仓。
　　二级债基减持政金债，加仓国债和金融债。一级债基明显增加国债（+2.1pct），降低政金债（-0.7pct）、中票（-1.3pct）、企业债（-0.6pct）仓位。二级债基则主要加仓国债（+2.0pct），金融债（+0.9pct），减持政金债（-1.8pct）、中票（-0.6pct）。
　　三季度，二级债基收益中位数为负，回撤较大，面临一定赎回压力。三季度，从各类债基的中位水平来看，二级债基季度收益率-0.83%、最大回撤1.83%，面临一定赎回压力；同期，中长期纯债收益率尚可、回撤不大，季度收益率0.6%、最大回撤0.08%；短期纯债基金相对稳健，季度收益率0.41%，最大回撤0.02%；一级债基季度收益率0.37%、最大回撤0.18%。
　　年初以来，二级债基平均累计收益已清零，但目前看权益下跌难以引发债市明显调整，不必过分担忧。截止10/27，当前二级债基年初以来累计收益率平均为0.32%。静态假设下，如果股市再跌10%，二级债基平均累计收益将跌至2.00%，预计跌超3%的二级债基预计接近4700亿元，占31%。但我们认为，当前股市下跌带动“固收+”回撤和赎回，赎回资金会形成纯债基金的增量，债市的资金供给仍然充裕。结合历史经验来看，“固收+”赎回压力向债市传导，需要债市本身处于逆风期。叠加近期央行公布公开市场操作向隔夜切换、推出非银机构大额赎回工具，政策层面相对友好。在债市资产荒的环境下，我们认为权益下跌对债市的负面影响暂时不必过分担忧。
　　风险提示：债市风险超预期，政策超预期，统计存在偏差。