研究结论
　　当前市场风险偏好处在相对低位，下行空间已有限，但上行空间仍受制于增长预期和风险评价等因素。若风偏维持中低位震荡，风险度居中的A股红利类指数相对较优，以央企为样本空间的红利指数在风险评价上行的背景下具备更好的经营稳定性，建议关注央企红利类ETF。若风险因素边际改善，可关注受益于风偏上行的质量类红利。
　　将中证红利增长指数归入A股质量类。9月29日证监会接收多家基金管理人上报的挂钩中证红利增长指数（932309.CSI）ETF产品申报材料，本报告自本期起将该指数纳入月报的跟踪范围。基于中证红利增长指数发布后的月度价格收益率，采用相关性距离及平均连接层次聚类方法，与现有三类A股红利指数进行比较。结果显示，红利增长与A股红利质量类的收益相关性最高、平均距离最小，且该距离处于质量类成员的内部差异范围内。近五年和近三年的比较结果亦保持一致，支持将其归入A股红利质量类。从指数编制规则看，红利增长指数通过分红和盈利约束筛选企业，与红利质量类的指数逻辑一致，具有归入该类的经济合理性。但从编制细节看，红利增长和其他质量类指数对于分红和盈利约束的选用指标存在一定差异。
　　9月红利先抑后扬，月末转强。9月中上旬市场风险偏好逐步修复，但下旬再度走低，对应红利风格先抑后扬，月末转强。红利指数9月平均收益率为-2.31%，中位数为-2.18%，跑赢中证800（-5.98%）。7类红利指数中，仅A股红利低波类指数录得正收益，9月平均收益率为0.2%。
　　战略配置思路：风险偏好震荡，红利择机配置。红利风格在长期低利率环境并非持续占优，而是轮动表现。红利投资应基于对市场的风格研究，围绕增长预期、利率预期和风险溢价三类风险因子进行配置决策（详见《低利率环境红利投资需要择时》）。展望10月，增长预期方面，9月28日国常会提出落实一揽子增量政策助于稳定传统经济下限，但经济上行弹性仍然有限。利率预期方面，美国AI资本开支及政府债务融资需求仍强，全球储蓄供给相对不足，单纯调整政策利率难以化解长期债券供需矛盾，海外长端利率上行压力尚未消除；国内利率在稳增长政策和相对宽松的流动性环境下保持稳定。风险溢价方面，海外信用利差走扩，中欧贸易摩擦及中东局势仍存在不确定性，境内外风险评价有所上升，对风险偏好形成压制。当前市场风险偏好处在相对低位，下行空间在国内政策托底下相对有限，但上行空间受限于增长预期和风险评价等因素。若风偏维持低位震荡，风险度居中的A股红利类指数较优，以央国企为样本空间的红利指数在风险评价上行的背景下具备更好的经营稳定性，建议关注央企红利类ETF，如央企红利ETF汇添富（560070）等，该指数聚焦高分红或高回购央企，当前持仓对上游资源品和油运等方向有一定暴露，有望兼顾红利防御属性与上游结构性机会。若压制风偏的风险因素边际改善，可关注更受益于风偏上行的质量类红利，如红利质量ETF富国（560250）等。
　　战术配置跟踪：红利整体处于低分位区间，暂未触发止盈信号。我们认为红利类指数的反转效应显著，不存在趋势效应。增量资金的属性决定股价的变化特征，参与红利的投资者风险偏好上行空间相对有限，持仓行为更强调收益确定性与回撤约束。在红利战术择时中，标的累积涨幅所处历史分位数高于80%时需关注止盈压力；低于20%时可观察标的是否存在修复机会。红利风格近6月整体表现较弱，29只红利指数近6月涨跌幅所处近三年历史分位数低于20%水平。
　　基于ETF的红利增强策略表现较优。2024年以来年化14.33%，夏普比和卡玛比均优于单一持有中证红利ETF和中证800ETF。
　　风险提示
　　极端风险事件，例如中美关系、全球地缘超预期事件等，可能打破统计上的历史规律；量化指标失效的风险，历史数据对未来的指引效果有限。