本期报告，我们重点讨论两个热点话题，一是节前A股成交量大幅萎缩，二是节中美债利率与纳斯达克指数同步新高。
　　第一，如何看待成交量？
　　1.在一轮牛市中，调整伴随缩量是常态，当前缩量55%并不罕见。中短期角度，缩量55%反而对应不错的短期反弹机会。
　　2. 【缩量60%】是关键阈值，对应本轮成交额MA5约1.4万亿元，当前成交额仍有1.6万亿元。
　　3.节前全A的缩量也受到国庆长假日历效应的冲击，并不能反映当前全市场的参与意愿降低到警戒水平。这种“节前缩量”的特征，基本上在节后一周内即基本恢复至前期缩量前的水平。
　　第二，如何看待国庆节假期中，美债利率与纳斯达克指数同步新高？
　　1.过去三十余年的美股历史表明，美债利率上升，冲击更大的是道指、而非科技成长。
　　2.这说明美股科技公司表现与产业趋势更为相关，而对于两者的领先滞后性，则又是一个“反直觉”的结论——大家往往认为股价的拐点【领先于】产业趋势的拐点，而事实上，对于费城半导体指数VS全球半导体销售额而言，股价见顶【滞后于】半导体销售额增速高点约10个月。
　　3.在全球半导体周期加速上行的阶段，股价上涨是无可厚非的；而当产业景气趋势见顶，高位震荡、或者自高位小幅降速的时候，股价的表现依然不错。
　　4.历史上，全球半导体周期的平均时长为42个月，上行23个月、下行19个月。本轮半导体周期的低点自2023年4月开始，由于AI产业的快速迭代、本轮周期的上行时间早已突破历史时长。
　　5.下一阶段，如何合理展望全球科技产业周期的β？其一，以25Q3作为起点，时间规律指向本轮上行周期可以延续至27年Q3附近。其二，英伟达营收增速可以作为本轮全球半导体销售周期的指引指标，预示着明年半导体周期的β有望维持高位。其三，即便产业增速由“加速上行”转为“高速震荡”，股价表现依然保持强势，而大幅降速才是触发股价下行的分水岭。
　　基于上述判断，同时考虑纳斯达克、英伟达、台积电先后新高所反映的预期，我们认为本轮科技产业周期大概率处于加速上行、或高速震荡期，而非很快进入大幅降速期。
　　对应到A股的科技风格，全球科技产业β的平稳，也保障了A股科技风格依然可以挖掘α的投资机会。而β的强度可以高频验证，进入10月后，AI产业一系列催化剂及美股财报仍然值得关注。
　　风险提示：地缘冲突超预期，使得全球通胀上行压力超预期；海外通胀及美国经济韧性，使得全球流动性更快进入紧缩周期；国内稳增长力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等