工业金属：强基本面主导价格，预计铜铝仍维持偏强运行。
　　铜：短期价格由工业属性主导，强基本面推动铜价快速回升。
　　行业层面，非美地区现货紧张仍是主要矛盾，矿端供给不确定性增加。
　　 （1）非美地区现货供给仍然紧张，中国电解铜现货升水大幅抬升。本周国内最新社会库存仅10万吨（环降2.3万吨）；本周LME铜最新库存25万吨（环降0.4万吨）。升贴水方面，本周沪铜及伦铜现货升水大幅提升，本周中国电解铜、LME铜现货最新日度升水幅度分别为1275元/吨、125美元/吨，反应目前现货供给仍偏紧。此外，本周COMEX铜最新库存达77万吨（环增0.3万吨）。
　　 （2）铜价波动放大，本周铜杆开工率持续快速回升，本周中国下游铜杆周度开工率达70%（环增4pct）。
　　 （3）智利两座大型铜矿劳资谈判风险同时升级。①Escondida铜矿（2026财年产铜126万吨）及Centinela铜矿（2025年产铜24万吨）面临的劳资谈判风险同时升级，前者现行合同将于9月30日到期，劳资双方目前仍就部分内容存在较大分歧；后者两个工会呼吁工人举行罢工，称与公司谈判已选入僵局，罢工投票计划预计于9月26-28日开展。全球铜矿供应不确定性增加，但目前均尚未发生罢工，后续保持跟踪。②BHP旗下全球最大铜矿Escondida矿山本周三因致命事故临时停产，据汇通财经消息，目前BHP已对外公布矿场运营活动正逐步恢复正常。
　　宏观层面，本周美国9月综合PMI初值大幅超预期，创2021年7月以来最高水平，制造业PMI跳升至57，美国10月加息概率抬升，有色金属板块估值承压。此外，当地时间9月23日至25日，中国国家主席习近平对美国进行国事访问。其间，两国元首就中美建设性战略稳定关系及重大国际地区问题深入交换意见，达成八点成果共识。
　　我们预计短期铜价仍由基本面主导，地区性供给紧张难以缓解，对价格形成较强支撑，板块波动放大期间，建议关注铜板块投资机会：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业、藏格矿业、中国有色矿业等。
　　铝：开工率回暖+国内持续快速去库，铝价预计偏强运行。伦铝方面，本周伦铝库存约24万吨（环降0.1万吨），库存仍处于低位，对价格形成一定支撑。沪铝方面，基本面持续改善。下游开工率有所回暖，库存水平已明显下降，沪铝持续去库对价格形成支撑，预计沪铝价格维持偏强运行。本周国内下游龙头企业周度开工率均值为62%（环增0.2pct）；国内铝锭社库+铝棒周度库存合计83万吨（环降6万吨），继续关注国内去库情况及库存水平。权益板块与商品价格存在一定走势背离，关注铝权益板块估值修复机会：云铝股份、天山铝业、神火股份、中国宏桥等。
　　贵金属：多重利空因素轮番压力测试，金价仍维持优秀韧性。展望年内，即使存在美联储继续加息的预期，但考虑到特朗普对低利率环境和中期选举的诉求，叠加美国财政与货币之间的矛盾，我们维持年内美联储难以极端鹰派、年内流动性难以显著紧缩的观点，每一次加息落地都可视作利空力量的减弱，建议逢低关注贵金属权益市场的结构性机会。往后看，AI通胀和美国财政端有望继续创造黄金的利多环境，我们对后续的市场流动性保持乐观，并建议持续关注贵金属板块的高配置价值。
　　（1）9月以来多重利空因素轮番登场，对贵金属集中进行了压力测试，但金价维持着优秀韧性，中国进口的旺盛需求贡献了托底功能。
　　利空一：美国经济数据强。8月美国就业数据超预期且对前值上修，失业率维持低位；同时8月美国耐用品订单数据呈现结构性强势，非国防核心资本开支订单大超预期，企业投资需求韧性凸显；此外，9月美国综合PMI初值升至58.4（预期55.3），创21M7以来最高水平。
　　利空二：通胀风险仍处高位。8月美国CPI和PPI均存超预期之处，且9月以来中东冲突仍风波不断，油价冲高为通胀预期再添上行风险。
　　利空三：美联储加息落地+官员态度鹰派，年内或继续加息。在经济基本面坚挺+通胀超预期的背景下，9月美联储加息25BP，并给出了年内继续加息的点阵图预期。此外，本周美联储官员接连“放鹰”：1）费城联储主席保尔森表示，美联储可能需要再次加息以降低通胀；2）纽约联储主席威廉姆斯称，美联储在应对价格压力方面仍有大量工作要做；3）克利夫兰联储主席哈玛克认为，通胀压力仍然高企，这种状况持续越久，推动通胀回归目标就越困难；4）里士满联储主席巴尔金指出，广泛而持续的成本压力加大了通胀根深蒂固的风险；5）堪萨斯城联储主席施密德表示，通胀仍高于美联储2%的目标，决策者尚未彻底解决通胀问题。在此背景下，年内美联储再次加息已成为市场的基准预期：根据CME，当前市场预期美联储10月再次加息25BP的概率超60%，12月进行第3次加息的概率超50%。
　　利空四：美国长债收益率持续攀升。在多次加息预期+通胀压力+美国债务压力+海外需求减弱的多重因素作用下，美国长债收益率持续攀升，从持有成本的角度同样压制贵金属板块。
　　但金价在压力测试下维持韧性，中国26M1-8进口黄金数量破历史纪录