本周（9月21日-9月24日）转债弱于周初权益表现，且随着正股调整和节前风险偏好下降，回撤呈逐日扩大的特征。周初转债尚体现出一定防御属性，但随着权益市场特别是成长方向回撤扩大，正股压力逐步向转债端传导，当前转债的主要矛盾仍在正股端而非纯债端。
　　本周海外市场的核心变化，是风险偏好仍有AI产业叙事支撑，但能源价格与利率重新成为资产定价的主要约束。周初Meta智能体等AI产业进展推动科技股大幅走强，标普、纳指明显反弹，同时美伊谈判及沙特供应恢复预期一度推动原油快速回落；但周中以后，美国9月综合PMI初值显著超预期，企业投入成本同步走高，叠加霍尔木兹海峡局势反复、油价重新反弹，美联储官员偏鹰表态以及5年、7年期美债拍卖偏弱，市场重新定价“通胀韧性—更高利率维持更久”的组合。10年期美债收益率周中突破5.2%，尽管周五有所回落，全周仍上行16.44BP至5.1604%，2年期上行10.83BP至4.8516%，收益率曲线呈现明显的熊陡特征。在此背景下，美股并未出现趋势性走弱，标普500、纳指和道指全周仍分别上涨1.21%、2.06%和0.28%，反映AI产业逻辑对权益风险偏好的支撑仍强，但利率上行已经开始增加高估值资产的波动。与此同时，美伊谈判消息反复使原油呈现较大的日内波动，但WTI全周最终下跌3.82%，黄金则在美元与实际利率上行压力下周跌2.11%。因此，海外市场当前并非单纯的风险偏好转弱，而是科技产业景气与高利率约束并存，后续更需要关注长端美债能否企稳，以及中东局势是否再次通过油价强化通胀交易。
　　国内权益本周呈现较明显的“前强后弱”，中美经贸关系边际改善并未完全抵消节前资金收缩和海外利率上行带来的压力。周初市场延续偏强表现，上证指数9月21日上涨0.97%，此后指数逐步转弱，9月23日沪指下跌0.39%，至节前最后一个交易日9月24日进一步下跌1.22%，深证成指和创业板指当日分别下跌2.34%和2.68%，全市场超过4300只个股下跌。与此同时，成交额由9月23日的1.76万亿元进一步下降至9月24日的1.65万亿元，节前降低交易活跃度的特征较为明显。基本面和政策层面并未出现明显转弱信号：9月LPR连续第16个月保持不变，央行继续强调实施适度宽松货币政策、加大逆周期调节力度；中美本周完成新一轮经贸磋商并就人工智能进行首次对话，双方在多个经贸议题上取得共识。因此，本周后半段权益调整更接近节前风险偏好下降与海外利率冲击共同作用下的交易层收缩，而非国内政策预期发生明显逆转。结构上，前期表现较强的算力硬件、有色等方向在节前最后一个交易日跌幅居前，而机器人等部分产业主题仍保持独立行情，市场由普遍风险偏好驱动逐渐转向更强调产业催化和业绩兑现的结构性交易。
　　转债本周弱于周初权益表现，且随着正股调整和节前风险偏好下降，回撤呈逐日扩大的特征。中证转债指数9月21日小幅上涨0.10%至483.08点，此后三个交易日分别下跌0.44%、0.56%和1.34%，节前收于471.83点；成交额则由周一的467.55亿元逐步下降至周四的421.07亿元。从这一过程看，周初转债尚体现出一定防御属性，但随着权益市场特别是成长方向回撤扩大，正股压力逐步向转债端传导，节前最后一个交易日转债指数跌幅甚至略高于沪指，说明高弹性品种的风险释放已经更加充分。与此同时，纯债市场表现相对稳定，30年期国债仍明显强于中短端，9月21日至24日对应收益率由2.1460%降至2.1175%左右，资金利率虽在月末有所回升，但尚未形成明显流动性冲击，债底环境总体仍对转债形成一定支撑。因此，当前转债的主要矛盾仍在正股端而非纯债端：权益风险偏好若不能恢复，高弹性转债短期仍可能承受较大的净值波动，但债市偏强使市场出现全面失速的基础相对有限。
　　策略上，节前回撤后不宜简单按照指数跌幅进行逆向博弈，短期更适合维持平衡型配置，并等待权益风险偏好重新形成右侧信号。国内市场中秋假期结束后距离国庆长假仅剩较短交易窗口，交易日压缩意味着资金在节前仍可能维持较低换手和较强的风险控制倾向；与此同时，海外市场将在A股休市期间继续交易，美债长端利率、中东局势和油价变化均可能累积新的外部扰动。转债配置上，可适当降低对纯粹依赖高正股弹性的品种暴露，更重视正股基本面和产业趋势仍具支撑、债底保护相对充分、向下空间相对可控的平衡型品种；对于成长方向，则更适合等待成交重新放大、正股止跌以及海外长端利率企稳后再提高弹性。中期看，中美经贸关系边际缓和、国内货币政策维持宽松以及AI、先进制造等产业趋势仍构成权益市场的基本支撑，本周调整暂未改变结构性机会仍将围绕产业景气展开的判断，但在节假日与海外高利率环境叠加阶段，控制回撤的重要性阶段性高于追逐短期弹性。
　　下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：财通转债、大参转债、鸿路转债、金田转债、上银转债、国泰转债、盛虹转债、华海转债、立讯转债、节能转债。
　　风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘