铝：高升水与去库支撑延续，铝价维持高位震荡
　　氧化铝：供应宽松压制上方，关注海运费对成本端的传导
　　◆本周沪铝整体延续高位震荡走势，与我们上周判断基本一致。当前铝价下方支撑仍主要来自现货基本面：一方面，国内铝锭社会库存近两周去化节奏较前期有所加快，低库存格局进一步强化；另一方面，华南现货升水持续处于高位，且与华东地区仍存在较明显价差。华南高升水在一定程度上吸引中部地区货源向南流动，巩义等地库存去化速度明显加快，也说明当前现货偏紧并未得到根本缓解。不过，上方空间同样受到制约，一是中东复产及印尼新增产能释放的远期预期仍在，二是美联储9月加息后进一步收紧的预期尚未完全消退，宏观层面对有色金属估值仍存在一定压力。
　　◆后市来看，我们仍认为铝价处于多空博弈下的高位震荡阶段，短期甚至不排除再次上冲的可能。当前华南高升水受区域货源结构和贸易环节影响，短时间内较难快速回落，同时节前下游仍存在一定补库需求，因此此前我们一直关注的“库存由去库转为累库”这一价格转弱条件暂时仍难出现。在库存持续去化、华南与华东升贴水尚未明显收敛的情况下，铝价很难形成流畅下跌趋势。后续真正需要关注的仍是库存去化斜率是否明显放缓、华南升水是否开始回落并与华东收敛，以及海外供应恢复是否进一步加速；若这些信号尚未出现，而宏观环境又出现阶段性利好，铝价仍存在再次向上试探的风险。
　　◆周度数据看，A00华东和华南现货升贴水差距仍在；库存端本周去库，电解铝运行产能维持高位，下游加工利润持续承压。具体来看，截至9月24日，铝锭社库较前周去库5.4万吨至65.1万吨。截至本周四，SMM华东现货升水30/吨（环比前周走弱10元/吨），佛山现货升水270元/吨（环比前周走强35元/吨）。下游方面，截至9月24日铝板带箔周度总产量环比小幅上升，环比上周增加0.06万吨；国内铝下游龙头企业开工率小幅上升，环比上升0.2%，整体符合季节性。下游加工利润看，铝棒加工费较前周下降30元/吨，下游加工利润承压，仍处于历史偏低位置。
　　◆本周氧化铝价格整体呈现冲高回落走势，上周矿端消息扰动带动盘面上行后，本周主力最高触及2746元/吨附近，随后快速回落至2700元/吨附近。价格表现再次验证了我们此前的判断：在氧化铝现实供应偏宽松的背景下，消息面能够带来阶段性上冲，但如果没有现货端和供需格局的配合，上涨持续性相对有限。从基本面来看，国内氧化铝运行产能仍处高位，电解铝企业氧化铝库存继续增加，现货价格本周基本持稳，下游节前补库意愿也较为有限，因此供应过剩仍是压制氧化铝上方空间的主要因素。
　　◆后市来看，我们仍维持氧化铝围绕成本线附近震荡、消息扰动下可能阶段性冲高的判断。不过，近期成本端需要重点关注海运费变化，截至9月24日几内亚至中国Cape海运费已升至43.5美元/吨附近，较前期明显上涨。目前铝土矿CIF价格涨幅仍相对有限，说明运费上涨尚未完全传导至矿石采购成本；但如果后续海运费继续维持高位甚至进一步上涨，铝土矿CIF价格可能被动抬升，从而带动氧化铝成本底部上移。因此，在现货价格未明显走强、基本面格局未被扭转之前，盘面上冲空间仍相对有限，但成本端抬升也会限制价格进一步下跌的幅度。
　　◆从最新现货及库存跟踪来看，最新的现货端来看，四网均价口径看，截至9月24日山西、河南、山东、广西、贵州、内蒙古分别报在2709、2710、2666、2605、2731、2715元/吨，较上周分别下降0、0、0、0、0、0元/吨。澳洲FOB远期现货报价为354美元/吨于上周上升1美元/吨，鲅鱼圈CIF报价为393美元/吨于上周上涨1美元/吨。库存方面，截至本周四（9月24日）ALD全口径社库在622.6万吨，较上周增加4.4万吨；钢联口径累库，截至9月25日当周全口径库存较上周增加9.6万吨，氧化铝厂内库存上升，电解铝厂氧化铝库存于上周上升，港口库存上升，站台/在途库存上升。