全球第一门店数现制茶饮龙头。1）多品牌矩阵，高质平价：蜜雪集团成立于1997年，走出一条由单店产品创新逐步演进为全国加盟扩张、再升级为供应链平台化输出的成长路径，提供单价约人民币6元（约1美元）的高质平价现制果饮、茶饮、冰淇淋、咖啡和现打鲜啤等产品，旗下包括现制茶饮品牌“蜜雪冰城”、现磨咖啡品牌“幸运咖”及现打鲜啤品牌“鲜啤福鹿家”。2）现饮龙头，门店数居首：截至2025末，以门店数量计，蜜雪冰城品牌门店数量全球TOP1达47500+家；按终端零售额计算，公司在全球食品饮料行业排名第62位。公司通过加盟快速扩张，2025年底总门店数达59823家；2021~2025年，收入从103.51亿元增至335.60亿元CAGR 34.2%，归母净利润从19.1亿元增至58.9亿元CAGR 32.5%。
　　行业：供需共振，发展空间广阔。1）需求端：2019-2023年我国现制茶饮市场、茶叶市场及即饮茶市场规模均稳定增长；其中现制茶饮的饮用人数由2018年的2.248亿增加至2023年3.2亿，CAGR 7.3%，预计2028年达4.827亿，年均饮用量从5杯增至11.1杯。平价现制饮品凭借价格带部分重合和消费体验升级，具备分流大众预包装饮料需求的基础。2）供给端：产品更新迭代、门店规模效应强化，营销及销售渠道如外卖不断扩展，助推行业发展。截至2025年9月，我国现制茶饮门店约41.5万家，其中仅少数品牌门店数超千家。3）趋势：头部连锁现制茶饮品牌占据市场主导地位，集中度提升，行业趋势正朝着下沉、出海、创新方向发展。
　　竞争力：“供应链降本—门店扩张—规模反哺”飞轮驱动。通过全球采购、自建生产、自营仓储配送将原料与履约成本压至低位，再以低价高质产品快速拓店，门店规模反过来继续摊薄采购、生产和物流成本。该套体系支撑公司门店数量快速拓展，及同店稳步增长。此前，公司壁垒的表现形式主要体现在全球TOP1的现制茶饮门店数量上，但2026年以来，表现形式发生边际变化：从“高速开店驱动”逐步过渡到“存量提效+供应链深化+全球化品牌运营”驱动。公司2026年战略重心转向存量提质增效，也对应这一阶段变化。
　　投资建议：公司以“平价定位→加盟扩张→供应链输出→品牌IP强化”的系统能力构筑深厚壁垒，我们认为中期开店空间来自多品牌的国内并举，远期看好蜜雪冰城主品牌的海外空间。我们预计2026-2028年收入分别355.38亿元、385.82亿元、427.26亿元，分别同比+5.9%、+8.6%、+10.7%；归母净利润分别52.74亿元、58.47亿元、66.37亿元，分别同比-10.4%、+10.9%、+13.5%，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：饮品行业竞争加剧；现制茶饮行业竞争加剧；食品安全风险。