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　　气温扰动8月用电量增速回落，火电发电量同比下滑。根据国家能源局数据，2026年8月，全社会用电量破万亿达10332亿千瓦时，同比增长1.7%（去年同期为5.0%），1-8月全社会用电量同比增长4.3%，用电负荷创历史新高达到15.6亿千瓦，较上年最大负荷高4969万千瓦。分产业看，8月一产/二产/三产/城乡居民用电量分别同比+2.7%/+2.4%/+5.1%/-4.0%，二产中高技术及装备制造业用电量同比+7.2%，三产中充换电服务业、互联网数据服务用电量同比+51.2%、+37.9%，经济增长和新兴产业快速增长的趋势未来有望带动用电量维持较高增速，但短期气温偏低、强降雨和台风天气导致空调用电明显减少，城乡居民用电增速连续三个月负增长。从发电端看，8月规上发电量增速同比-0.8%，火电/水电/风电/光伏/核电分别同比-4.3%/+2.8%/+7.9%/+10.3%/+9.4%，8月火电继续下降，水电增速下降，风光核增速加快。
　　煤价持续上行，长协电价有望提升。9月初秦皇岛动力煤Q5500市价突破900元/吨后持续上涨，最新价格达到979元/吨，同比提升286元/吨，较月初提升77元/吨，火电在年度长协电价下降、煤价快速上涨影响下，Q1、Q2归母净利润分别同比-1.5%、-36.5%，预计三季度依然承压。煤价上涨压力下，明年年度长协电价有望企稳回升，今年月度和现货电价已有所反应，广东5-9月月度电价均超0.4元/千瓦时，高于年度长协电价0.372元/千瓦时；江苏6-9月月度电价也高于长协电价0.372元/千瓦时；山东月度电价也持续环比提升。此外，今年1-7月风光新增装机133GW，较去年同期的277GW下降超过五成，今年1-8月火电仅核准14GW，预期明年开始火电投产量将逐渐下滑，供给增速放缓带动电力供需逐渐改善，电价有望持续回升。
　　电力行业周期底部业绩承压，投资下降现金流持续改善。上半年公用事业板块（GFGY）实现归母净利润1186亿元（同比-16.1%），虽然板块整体业绩承压，但其中不乏超预期表现：（1）火电经营韧性强：在周期下行压力下仍普遍实现正利润，基荷价值和调节价值正在提高火电的盈利稳定性；（2）自由现金流改善：板块经营现金流净额2808亿元（同比-3.5%），现金流降幅远小于利润降幅，同时投资现金流净额同比下降14.0%，自由现金流持续改善；（3）基金持仓五年低位：板块二季度末公募持仓占比0.21%；（4）电价面临周期拐点，将显著修复行业盈利水平。总体来看，火电在周期上行后盈利弹性突出，水电有望量价齐升，核电进入装机投产高峰，绿电期待困境反转，燃气期待需求修复。
　　建议关注电价预期改善以及水火核盈利弹性，（1）火电:盈利稳定高股息的华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、华能蒙电；（2）水电:业绩超预期分红提升的川投能源、长江电力；（3）核电：电价预期扭转的中国核电；（4）燃气：气源多元化的九丰能源、佛燃能源。
　　风险提示。改革不及预期风险，煤价超额上涨风险，电价下行风险。